1.- Dinero y oferta monetaria

1.1.- Consideraciones preliminares

1.1.1.- Teorías del dinero: metalistas vs. chartalistas

Durante los siglos XVI y XVII, los autores Metalistas y Anti-Metalistas o Chartalistas pusieron los cimientos de lo que serían los debates sobre teoría monetaria de los siglos posteriores hasta nuestros días. El punto de partida de las divergencias entre estas dos posiciones teóricas es la distinción entre análisis “real” y análisis “monetario”. Así Schumpeter describió el análisis “real” como:

`procediendo del principio de que todos los fenómenos esenciales de la vida económica pueden ser descritos en términos de bienes y servicios, de decisiones sobre ellos y de relaciones entre ellos. El dinero entra en escena sólo en el modesto papel de mecanismo técnico que ha sido adoptado para facilitar las transacciones. Este mecanismo puede, sin duda, quebrarse, y si lo hace, dará lugar a fenómenos que son específicamente atribuibles a su modus operandi. Pero mientras funcione correctamente, no afecta al proceso económico, el cual se comporta de la misma manera que lo haría en una economía de trueque' (Schumpeter, 1994 [1954], pág. 277).

Por el contrario, el análisis “monetario” se caracteriza por:

`en primer lugar, la negación de la proposición que, con la excepción de lo que se ha venido en denominar desorden monetario, el dinero es de secundaria importancia en la explicación de la realidad económica ... y ... En segundo lugar, ... el abandono de la idea de que todos los rasgos esenciales de la vida económica pueden ser recogidos por un modelo representativo de una economía de trueque' (Schumpeter, 1994 [1954], pág. 278).

Enfoque Metalista

El primer aspecto del enfoque Metalista es la proposición consistente en que el dinero, si bien puede realizar diversas funciones, tiene su origen como “medio de transacción”. Así, el intercambio se realizó inicialmente mediante trueque, por lo que el intercambio requería inicialmente la existencia de la “doble coincidencia de deseos” de tal forma que el intercambio sólo podía ocurrir si cada uno de los dos individuos deseaba intercambiar lo que el otro ofrecía.

Así, el dinero habría surgido de forma espontánea en el sector privado de la economía para eliminar algunas de las ineficiencias del trueque. Por tanto, se afirma que la sociedad habría acordado la utilización de algún medio de transacción llamado “dinero” con vistas a mitigar los elevados costes de transacción asociados con el trueque.

El segundo principio del enfoque Metalista es que, para poder desempeñar la función de medio de transacción, el dinero debe ser “algo que sea de utilidad y tenga valor independientemente de su función monetaria” (Schumpeter, 1994 [1954], pág. 63). Así, se supone que la sociedad habría elegido un tipo de dinero-mercancía en forma metálica (generalmente oro o plata) debido a que éste tenía un alto valor intrínseco.

Por otra parte, la utilización de un patrón monetario metálico habría dado lugar al llamado problema de la “identificación” de la cantidad y calidad del metal precioso. Ello habría requerido algún tipo de sello o garantía (acuñación) antes de que el patrón o moneda pudiera circular con normalidad. Sin embargo, se considera que la acuñación - por alguna institución privada o del Estado - del dinero elegido por la sociedad es siempre posterior a su elección por parte de ésta. Esta acuñación resolvería el problema de la identificación y permitiría una amplia circulación del medio de transacción pero el papel del Estado habría quedado limitado, en cualquier caso, a apoyar el deseo de los individuos de utilizar una moneda o patrón determinado.

La aparición de dinero-mercancía “impuro” (con escaso o nulo valor intrínseco pero todavía convertible en el patrón metálico original) y de dinero fiduciario (sin ningún valor intrínseco y no convertible) requirió ciertas adaptaciones del enfoque Metalista. Así, en el caso del dinero-mercancía “impuro”, su circulación generalizada se atribuía al hecho de que, al estar respaldado por dinero-mercancía puro, ello les proporcionaría valor de forma indirecta a pesar de no poseer valor intrínseco.

En el caso del dinero fiduciario, su no-convertibilidad planteaba un problema pues ya no había dinero-mercancía con alto valor intrínseco en el que el primero pudiera convertirse. Quizás, la “solución” más conocida a este problema es la sugerida por Walrás, quien afirmó que el dinero podía reducirse a un número, el “numerario”. Así, el dinero podía ser visto como una simple representación o símbolo de los bienes “reales” cuyo origen y evolución eran, en cualquier caso, irrelevantes. El concepto de bien “numerario” permitiría entonces que el subastador walrasiano anunciara los precios (en términos del bien numerario) con el fin de lograr el equilibrio en todos los mercados.

Enfoque Chartalista

El enfoque Chartalista no contempla el dinero como una mercancía con valor intrínseco y con escasas diferencias con otras mercancías. Por ello, al contrario que el enfoque Metalista, el primero considera que la función de “medio de transacción” del dinero tiene importancia secundaria y se ocupa pues de descubrir las propiedades intrínsecas del dinero como “unidad de cuenta” y “medio de pago”. A su vez, el enfoque Chartalista se ocupa del estudio de los orígenes históricos y sociales del dinero y, al contrario que el enfoque Metalista, proporciona una teoría del dinero no basada en el mercado.

El enfoque Chartalista parte del reconocimiento del poder del Estado para demandar que ciertos pagos le sean realizados (como tasas e impuestos) y para determinar el medio en que dichos pagos deben realizarse. Los autores que de una u otra forma han expresado opiniones coincidentes con el enfoque Chartalista son Adam Smith, Friedrich Knapp, John Maynard Keynes, Abba Lerner, Hyman Minsky y James Tobin. Quizás la más temprana exposición de la postura Chartalista por parte de un economista puede encontrarse en Adam Smith quien escribió lo siguiente:

`Un príncipe, quien determinase que una cierta proporción de sus impuestos fuera pagada en papel moneda de un cierto tipo, podría así conferir valor a dicho papel moneda' (Smith, 1937 [1776], pág. 312).

Y es que Smith parece haber resuelto una paradoja que los autores Metalistas no fueron capaces de resolver de forma convincente; ¿por qué el papel moneda sin valor puede circular como dinero?. Y es que, al contrario que el enfoque Metalista (que tiene dificultades para explicar la utilización de dinero fiduciario), la explicación propuesta por Smith puede ser aplicada con la misma coherencia tanto si el medio en el que se exige el pago de impuestos (o cualesquiera otros pagos al Estado) es dinero-mercancía (con o sin respaldo de metal precioso) como si es dinero fiduciario. Por tanto, independientemente de la función que realice, el valor del dinero depende de su utilidad para servir como medio de pago de impuestos al Estado.

El enfoque Chartalista experimenta su más extenso desarrollo en la “Teoría estatal del dinero” de Friedrich Knapp (1924). Su principal argumento es que el dinero de un Estado es aquello que es aceptado como medio de pago en sus dependencias. Por tanto, lo que hace que una determinada moneda sea “válida” es su proclamación por parte del Estado que dicha moneda será válida para el pago de los impuestos; lo que hace que sea válida para los ciudadanos es precisamente el que haya sido designada por el Estado como el medio “oficial” para el pago de los impuestos.

1.1.2.- Funciones del dinero

No disponemos de una definición del dinero que sea generalmente aceptada. Este último suele definirse más bien por las funciones que desempeña y que suelen ser:

• MEDIO DE PAGO generalmente aceptado más como resultado de la confianza depositada en él por el público y de la costumbre (o, como en el enfoque Chartalista, como resultado de su designación por el Estado como medio de pago de los impuestos) que por su valor intrínseco, que es cero en el caso del dinero fiduciario (y que no es convertible en dinero-mercancía con valor intrínseco). La confianza está condicionada a la estabilidad de su valor, lo cual está estrechamente ligado a la estabilidad de los precios denominados en términos de dicha moneda. Hoy día, los depósitos del sistema bancario son el medio de pago más utilizado.

• DEPÓSITO DE VALOR o forma de mantener la riqueza que permite demorar el gasto, lo cual hace que el funcionamiento de una economía monetaria (es decir, una economía donde un bien desempeña el papel de dinero) sea fundamentalmente distinto que el de una economía de trueque. Y es que, mientras que en la segunda se cumple la “Ley de Say” (la oferta crea su propia demanda), puesto que el ahorro planeado siempre es igual a la inversión planeada, esto no es necesariamente cierto en una economía monetaria, donde el ahorro planeado puede diferir de la inversión planeada pues parte del ahorro puede depositarse en forma de dinero, haciendo que se reduzca la demanda agregada y, por tanto, el flujo circular de la renta.

Si bien existen otras formas de mantener la riqueza que generan una rentabilidad nominal positiva (que es cero en el caso del dinero), la peculiariedad del dinero estriba en que representa el depósito de valor con la máxima liquidez y, por tanto, representa una forma atractiva de mantener nuestra riqueza en situaciones de gran incertidumbre. Por tanto, incrementos en la preferencia por la liquidez están asociados a reducciones en el gasto planeado y, por tanto, a reducciones en la demanda agregada.

- UNIDAD DE CUENTA en la que se miden los precios de los bienes y servicios

- UNIDAD DE PAGOS DIFERIDOS que facilita el ahorro y la concesión de créditos.

1.1.3.- Dinero legal y dinero bancario

- La moneda metálica, los billetes y, en gran medida, los depósitos bancarios constituyen el dinero legal de un país. Se trata de aquel dinero que tiene conferido por el Estado poder liberatorio de las obligaciones contractuales.

- El dinero bancario está formado por los depósitos mantenidos por el público en el sistema bancario. Representan el medio de pago más extendido hoy en día. Su utilización está condicionada a la confianza que tenga el público en la capacidad de las entidades bancarias para cumplir su obligación de convertirlos en dinero legal cuando ello les sea requerido. Esa confianza se apoya fundamentalmente en el papel de prestamista en última instancia del sistema bancario que desempeña el banco central y en mecanismos institucionales como el fondo de garantía de depósitos. Representan un pasivo para las entidades bancarias y un activo para el sector privado no-bancario, por lo que no constituyen riqueza neta del sector privado de la economía.

- El dinero, tanto legal como bancario, es el activo plenamente líquido de la economía (M1 y M2), ya que es el único que puede realizarse a corto plazo, es decir, convertirse en otro activo sin sufrir pérdidas de valor a consecuencia de su realización.

El grado de liquidez del resto de los activos respecto del dinero depende de:

- La rapidez con que éstos puedan ser conver-tidos en dinero a corto plazo y

- La certidumbre de su conversión en dinero sin sufrir pérdidas.

- Los pasivos monetarios del banco emisor (base monetaria) están constituidos por el dinero de curso legal en circulación y los depósitos de la entidades bancarias en dicho banco. Por su parte, los pasivos monetarios del sistema bancario están representados por los depósitos.

- A su vez, el dinero legal se encuentra, en parte, en manos del público y el resto en las cajas de las entidades bancarias para hacer frente a las demandas cotidianas de dinero legal por parte de sus clientes.

MAGNITUDES MONETARIAS BÁSICAS

Se trata de aquellos grupos de activos financieros que las autoridades monetarias designan como el stock de dinero en la economía.

- Las instituciones de crédito mantienen en el banco emisor un cierto volumen de depósitos (obligatorios y voluntarios) que constituyen los denominados activos de caja del sistema bancario.

- La definición más restringida es aquella compuesta por la base monetaria o dinero de alta potencia. Consiste habitualmente en el efectivo en circulación más los depósitos del sistema bancario en el banco emisor.

- El siguiente agregado monetario en la mayoría de los sistemas es aquel que se denomina dinero en sentido restringido o M1. Consiste en el efectivo en manos del público más los depósitos a la vista en las entidades bancarias.

- La siguiente definición corresponde al llamado dinero en sentido amplio y que incorpora los depósitos a plazo, es decir, aquellos depósitos para cuya retirada es preciso avisar con cierta antelación. También incluye otros pasivos bancarios como los certificados de depósito y toda una gama de activos financieros que presentan diversos grados de liquidez.

1.2.- El proceso de creación y destrucción del dinero

- Los depósitos bancarios aparecen en todas las medidas de la oferta monetaria. De hecho, en las definiciones M1, M2 y M3 de esta última, los depósitos constituyen el componente dominante.

- De lo anterior se sigue que los cambios en el stock de dinero serán el resultado de variaciones en el volumen de depósitos.

- Además, en la medida en que los depósitos bancarios dominan el pasivo del balance de los bancos, y dado que el balance siempre debe estar equilibrado, los cambios en el stock de dinero también llevarán aparejados cambios en el activo del balance de los bancos.

• Para comprender cómo tienen lugar los cambios en el stock de dinero en circulación, debemos antes familiarizar-nos con la estructura del balance de los bancos comer-ciales. La tabla siguiente muestra un balance simplificado de un banco comercial

TABLA 1

- Como ya sabemos, la base monetaria es igual a la suma del efectivo en poder de los bancos, los depósitos de los bancos en el banco central y el efectivo en manos del público.

- Los dos primeros componentes anteriores constitu-yen lo que se denomina “encaje” bancario o “reservas” de los bancos.

- Por lo tanto, la base monetaria será la suma del encaje bancario o reservas y del efectivo en manos del público.

- En cuanto al pasivo de los bancos, el principal componente son los depósitos del sector privado no-bancario. Estos últimos pueden ser de ahorro, a plazo o certificados de depósito.

- Los beneficios obtenidos por un banco en un periodo dado vendrán dados (además de por todo tipo de comisiones por servicios prestados y otros ingresos) por la diferencia entre el tipo de interés recibido por los pré1stamos realizados (tipo de interés de las operaciones de activo) y el tipo de interés pagado por los depósitos (tipo de interés de las operaciones de pasivo).

- ¿ Por qué los bancos mantiene activos en forma de reservas que no generan ninguna rentabilidad?. Dos razones:

1.- Los bancos comerciales llevan a cabo lo que se conoce como transformación de periodos de madurez. Lo anterior significa que sus pasivos tienen un periodo de madurez más corto que sus activos. Por ello, la conversión de los primeros en dinero líquido puede producirse en un plazo mucho más corto que el requerido por los bancos para poder amortizar todos aquellos activos que están en forma de préstamos y créditos.

2.- Los bancos constituyen un elemento central en el mecanismo de pagos de cualquier economía, por lo que el flujo de “retirada” y “entrada” de depósitos es continuo. En ocasiones, las retiradas netas son iguales a cero. Sin embargo, lo normal es que esto no suceda. De no disponer suficientes reservas para hacer frente a retiradas repentinas e inesperadas de depósitos, los bancos se verían obligados a vender activos financieros de su cartera de inversiones (como títulos de deuda pública y privada) para poder hacer frente a éstas.

Estas ventas pueden ocasionar pérdidas de capital para las entidades. Además, dado que los bancos no están en disposición de acelerar la amortización de su cartera de préstamos de forma unilateral (y los mercados secunda-rios de préstamos están poco desarrollados), esta partida de su activo no puede utilizarse a corto plazo para obtener reservas.

3.- Debido a su enorme importancia para el ordenado y fluido funcionamiento del sistema de pagos de la economía y la conveniencia de reducir las fluctuaciones en los tipos de interés a corto plazo (ver epígrafe 2.3 en el capítulo 3), los bancos centrales suelen exigir a las entidades bancarias el mantenimiento de un nivel mínimo de su relación reservas-depósitos cuyo incumplimiento suele venir acompañado de una sanción.

A continuación, ilustraremos el proceso de concesión (amortización) de los préstamos y la consiguiente creación (destrucción) de depósitos bancarios haciendo hincapié en tres principios:

1.- Relación préstamos-depósitos

Para cada crédito concedido por un banco, alguien debe ver incrementar sus depósitos bancarios. Por tanto, préstamos y depósitos bancarios deben aumentar pari passu. En general, la existencia efectiva del préstamo no comienza cuando éste se concede, sino que lo hace cuando el prestatario utiliza los fondos recibidos para realizar el pago derivado de alguna transacción y éste es cargado en su cuenta bancaria.

TABLAS 2 Y 3

2.- Equilibrio de cartera

La concesión del crédito y su posterior activación por parte del prestatario da lugar a una expansión del balance del banco prestamista y, por tanto, a una expansión del stock monetario. Por el contrario la amortización de crédito vigente por parte de algún prestatario del banco da lugar a la extinción de la deuda con el banco, a la destrucción de los depósitos y, por tanto, a la contracción del stock monetario.

Al conceder un préstamo el banco reemplaza activos de baja rentabilidad y bajo riesgo (reservas) por activos de alta rentabilidad y alto riesgo (préstamos). Como resulta-do, tanto la relación reservas-depósitos como la relación capital-préstamos se reducen.

Si la nueva relación rentabilidad-riesgo difiere de aquella deseada por el banco, es probable que éste realice nuevos ajustes de cartera para restablecer la rentabilidad-riesgo inicial.

3.- Relación reservas-depósitos

La relación reservas-depósitos del banco (y del sistema bancario en conjunto) se habrá reducido tras la “activación” del préstamo, por lo que es probable que el banco realice nuevos ajustes en su balance para situar esta última en su valor inicial (más alto). Esto último será obligatorio en el caso de que la relación reservas-depósitos inicial hubiera alcanzado su valor mínimo legal.

Modelos de determinación de la oferta monetaria

- En general, sabemos cuál es el mecanismo que da lugar a incrementos en la oferta monetaria (concesión de crédito por el sistema bancario). Sin embargo, no sabemos qué es, como regla, el origen último de tales cambios. Es habitual analizar los cambios en el stock monetario utilizando dos modelos teóricos distintos: el modelo base-multiplicador y el modelo del flujo de fondos.

• Ambos modelos consisten en una serie de identidades contables (y son, por tanto, tautológicos) por lo que ninguno de ellos nos dice nada, por si mismo, sobre la dirección de la causalidad entre sus componentes. Sin embargo, cada modelo nos proporciona “intuiciones” distintas sobre el proceso de creación y destrucción del dinero.

1.2.1.- El modelo base-multiplicador

Las características del modelo son las siguientes:

A.- El modelo se centra en el análisis de los stocks.

B.- Los stocks en cuestión son la base monetaria y el stock de depósitos bancarios.

C.- Se supone que la base monetaria está bajo control estricto de las autoridades monetarias o, lo que es lo mismo, la cantidad de dinero viene determinada de forma exógena al sector privado de la economía.

D.- Central al funcionamiento del modelo es una relación fraccional (supuestamente estable y, por tanto, predecible) entre las reservas y los depósitos, por un lado, y el efectivo y los depósitos, por otro.

(1) BASE MONETARIA = Cb + Db + Cp

o alternativamente,

(2) BASE MONETARIA = R +Cp

(3) OFERTA MONETARIA = Dp + Cp

Si llamamos "B" a la base monetaria, el siguiente paso consiste en expresar la oferta monetaria como un múltiplo de todas las reservas potenciales del sistema, es decir, como un múltiplo de la base monetaria.

(4)

dividiendo el lado derecho de la ecuación anterior por los depósitos bancarios, se tiene que:

(5)

la ratio Cp/Dp es la relación entre el efectivo y los depósitos bancarios, y la ratio R/Dp es la relación entre las reservas de los bancos y los depósitos bancarios. Si llamamos