TEMA 1: CARACTERÍSTICAS GENERALES DEL SISTEMA FINANCIERO

1.1 Concepto y características de un sistema financiero.

Un sistema financiero es un conjunto de instituciones financieras, mercados e instrumentos o medios financieros cuyo objetivo básico es canalizar el ahorro hacia la inversión. Para lograr este objetivo básico existen dos procesos de canalización del ahorro hacia la inversión:

• a través de la función de mediación financiera.

• a través de la función de intermediación financiera en sentido estricto o función de transformación de activos.

Partimos de dos agentes económicos, un agente económico que ofrece, posee fondos y un agente económico que demanda, necesita fondos. Los dos agentes económicos son:

• unidades de gasto con superávit (disponen de fondos). También llamados oferentes de fondos.

• unidades de gasto con déficit (necesitan fondos). También llamados demandantes de fondos.

Cualquier agente económico puede operar como oferente o demandante de fondos según su situación.

• Función de mediación financiera

En este caso intervienen unas instituciones financieras denominadas mediadores financieros, cuya función es poner en contacto a los demandantes y oferentes de fondos. El demandante de fondos emite un activo financiero primario y este título es adquirido por el oferente de fondos, por lo que los recursos, el dinero, fluyen desde el oferente (inversores particulares) hasta el demandante (empresa que necesita financiar su actividad). Los mediadores perciben una comisión por poner en contacto ambas partes (broker). Así no se logra canalizar totalmente el ahorro hacia la inversión.

Problema: para que se realice esa transacción tiene que darse la condición indispensable de que las necesidades y preferencias o intereses de los demandantes y oferentes coincidan. En caso general, no hay esa coincidencia, pues los inversores ceden recursos a plazos cortos y las empresas necesitan fondos a medio y largo plazo.

Para resolver aquellas situaciones en las que demandantes y oferentes de fondos no tienen las mismas preferencias existe una segunda función.

• Función de intermediación financiera en sentido estricto o función de transformación de activos

No hay coincidencia de intereses entre oferentes y demandantes. En este caso intervienen los intermediarios financieros en sentido estricto, los cuales emiten un activo financiero que se denomina activo financiero secundario o indirecto, que se ajusta a las necesidades y preferencias deseadas por los oferentes (lo compran). Los recursos fluyen desde los oferentes hacia los intermediarios y éstos a su vez, lo trasladan a los demandantes de fondos. Es decir, los intermediarios financieros crean, emiten el activo de los oferentes y con el dinero que han captado adquieren los activos emitidos por los demandantes.

Los mediadores financieros en la práctica se denominan brokers y la función de intermediación es desarrollada por las entidades de crédito (bancos, cajas de ahorro y cooperativas de crédito).

De las dos funciones desarrolladas la más importante es la intermediación financiera en sentido estricto porque es la norma general y es el origen del funcionamiento de las entidades bancarias.

• Características o estructura del sistema financiero

Podemos estudiar el sistema financiero desde tres puntos de vista:

• Punto de vista de los activos financieros que se negocian en ese sistema financiero, un activo financiero es un título emitido por los demandantes.

• Punto de vista de los mercados en los que se subdivide el sistema financiero.

• Punto de vista de las instituciones o intermediarios que operan en el sistema financiero.

1.2 Activos financieros: funciones, características y clasificación.

Un activo financiero es un título o instrumento emitido por los demandantes de fondos, unidades de gasto con déficit, a través del cual éstos logran obtener recursos para financiar su actividad. Este activo financiero es un pasivo financiero (obligación) para quien lo emite y es un derecho coactivo para quien lo adquiere.

A través de los activos financieros se logra una doble función:

• Se logra una transferencia de fondos o recursos.

• Se logra una transferencia de riesgos. Al adquirir el título adquirimos parcialmente el riesgo que asume la empresa.

• Características básicas de cualquier activo financiero

Cualquier activo financiero que se negocie en los mercados se puede definir a través de tres características y que permiten comparar ese activo con otro:

I. Liquidez: se entiende en dos sentidos. Liquidez en sentido amplio hace referencia a la facilidad o capacidad de conversión de un activo financiero en dinero. Liquidez en sentido estricto es la posibilidad o capacidad de conversión de un activo financiero en dinero a corto plazo sin que dicha conversión implique pérdidas significativas de capital. Ejemplo: un depósito bancario a cp es líquido en sentido amplio porque se puede convertir en dinero fácilmente y también es líquido en sentido estricto; las obligaciones negociadas en un mercado son líquidas en sentido amplio pero no en sentido estricto ya que la venta de ese título podría ocasionar pérdidas de capital.

II. Riesgo: probabilidad de que el emisor de los títulos incumpla alguno de los compromisos financieros asociados con la emisión de ese título. Factores que influyen en el riesgo:

. el riesgo de un activo financiero depende de la solvencia del emisor.

. el riesgo de un activo financiero depende de la existencia de garantías asociadas al mismo, el emisor del activo financiero puede haber incorporado una serie de garantías que reducen el riesgo.

III. Rentabilidad: remuneración o retribución económica que obtiene el adquirente de los activos financieros (oferente de fondos) por ceder temporalmente unos fondos y por asumir unos riesgos. Según el tipo de activo financiero la forma de retribución es distinta. Ejemplo: acciones, vía dividendos y vía plusvalías; bonos, vía intereses y plusvalías.

Estas tres características se relacionan entre sí de forma genérica y de varias maneras:

• Entre el riesgo y la rentabilidad hay una relación directa positiva, cuanto mayor riesgo mayor debe ser la rentabilidad. Los títulos más arriesgados son los más rentables pero menos líquidos.

• Los títulos más rentables son los menos líquidos y los que presentan mayor nivel de riesgos.

• Clasificación de los activos financieros

Atendiendo a su grado de liquidez (de mayor a menor)

• Dinero legal (monedas y billetes de curso legal). El Tesoro Público emite las monedas y el BE los billetes.

• Dinero bancario: activo financiero que permite a los intermediarios transformar los plazos. Hablamos de los depósitos bancarios y se clasifican según su liquidez en depósitos a la vista, de ahorro y a plazo o imposiciones a plazo fijo.

• Pagarés de empresa: títulos con vencimiento a cp. Suelen ser emitidos al descuento. Los emisores habituales son empresas de alta solvencia. En España los emisores tradicionales son el sector eléctrico, Telefónica, RENFE, empresas de construcción.

• Deuda pública a medio y largo plazo: se instrumenta a través de bonos y obligaciones del estado. Obligaciones con vencimiento superior a 5 años y bonos entre 18 meses y 5 años.

Atendiendo al tipo de emisor:

• Monedas y deuda pública: Tesoro

• Billetes: Banco de España

• Depósitos, obligaciones y acciones: sistema bancario

• Pagarés y obligaciones (sector privado): empresas no financieras.

1.3 Intermediarios financieros: funciones, características y clasificación

Los intermediarios financieros son el conjunto de instituciones financieras especializadas en la canalización del ahorro hacia la inversión. Se pueden considerar distintos tipos:

• Brokers: agente especializado en poner en contacto a los oferentes y demandantes de fondos. Actúan en mercados directos y por cuenta ajena, es decir, compran y venden por cuenta de sus clientes. Obtienen una comisión. Los brokers no transforman los activos, no emiten ningún activo financiero nuevo. Facilitan la transacción de activos financieros y producen los costes asociados a ella.

• Dealers: operan en los mercados por cuenta propia, compran títulos con la esperanza de que se produzca una revalorización de los mismos. Su remuneración vendrá dada por la diferencia de precios, esperan obtener un beneficio que conlleva plusvalías. No transforman los activos.

• Intermediarios financieros en sentido estricto: son los que realizan la transformación de activos, crean activos nuevos adquiridos por los oferentes y adquieren los activos emitidos por los demandantes. Crean y transforman los activos financieros.

• Funciones o ventajas de los intermediarios financieros

• A través de ellos se facilitan las transacciones financieras, se mejora el proceso de canalización del ahorro hacia la inversión en la medida en que se reducen los costes de transacción.

• A través de ellos se logra diversificar los riesgos, se pueden formar carteras de títulos de manera que se diversifica el riesgo.

• Los inversores particulares tienen recursos limitados, un intermediario financiero tiene más recursos, puede invertir en un conjunto más amplio de activos financieros por lo que puede diversificar su cartera y así reducir el riesgo.

Existen razones que justifican que la rentabilidad que obtienen los intermediarios con las carteras es superior a la que obtendrá un inversor particular como:

1. Existencia de economías de gestión: hay un conjunto de medios humanos que indica que esos recursos se gestionan profesionalmente. Un intermediario financiero puede destinar más recursos en formarse que un inversor particular.

2. Existencia de economías de transacción: las carteras no son estáticas en el tiempo sino que se van alterando con la aparición de nueva información, lo que genera determinados costes, una parte de los cuales son fijos o incluso decrecientes con el volumen de la operación, debido a lo cual saldrán beneficiados aquellos que realicen elevadas operaciones, es decir, los intermediarios.

1.4 Mercados financieros. Funciones, características y clasificación

Es un mecanismo a través del cual se intercambian los activos financieros y se determina su precio. En los mercados financieros no se requiere la presencia compradores y vendedores en un lugar determinado, no hablamos de lugar físico.

• Funciones de los mercados financieros

. Poner en contacto a los demandantes y oferentes de fondos, facilitar el intercambio de activos financieros, las transacciones son menos costosas.

. Determinación del precio de los activos financieros.

. La existencia del mercado financiero mejora la liquidez de los activos financieros.

. A través de los mercados financieros se logran reducir los costes de transacción asociados al intercambio de activos financieros.

• Características de los mercados financieros

Un mercado financiero perfecto es trasladar al ámbito financiero el modelo de competencia perfecta (modelo ideal). Cumple las siguientes características:

. Amplitud: hace referencia al volumen de activos financieros negociados en dicho mercado. Un mercado es más amplio cuanto mayor sea el volumen de activos financieros negociados en el mercado, es una cuestión de grado. Hace referencia a la gama de activos financieros distintos.

. Profundidad: hace referencia al número de órdenes de compra y venta que existe para cada tipo de activo financiero negociado en ese mercado. También es una cuestión.

.Transparencia: está asociada a la disponibilidad de información. Un mercado es más transparente cuanto menos costosa, más fácil sea el acceso a información para la toma de decisiones.

. Libertad: se refiere al proceso de formación de precios en un mercado. Un mercado es libre cuando los precios se determinan por la interacción entre oferta y demanda, no existe ninguna autoridad que intervenga en el proceso de formación de precios.

. Flexibilidad: está relacionada con la capacidad con la que los agentes económicos reaccionan ante la aparición de nueva información en los mercados, ante cambios en las condiciones del entorno económico y financiero. Cuanto mayor grado de desarrollo más flexibilidad.

• Criterios para clasificar los mercados

Atendiendo a su forma de funcionamiento

• Mercados directos: es aquel mercado en el que las transacciones de activos financieros se realizan entre los demandantes y oferentes últimos de fondos. Caben dos posibilidades: que haya mediadores financieros que buscan un potencial comprador (broker o dealer), o que cada inversor tenga que buscar por su cuenta la contrapartida con su información limitada y sin colaboración de agentes económicos para realizar la transacción (mercado de búsqueda directa).

• Mercados intermediados: al menos una de las partes que intervienen en la transacción tiene la consideración de intermediario financiero en sentido estricto.

Atendiendo a las características de los activos financieros

• Mercados monetarios: se negocian activos de alta liquidez, reducido riesgo de crédito y vencimiento generalmente a corto plazo. Ejemplo: mercado de pagarés de empresa, mercado interbancario. Hay activos que se negocian en este mercado y no presentan vencimiento a corto plazo, como los títulos hipotecarios, los bonos o las cédulas hipotecarias.

• Mercados de capitales: se negocian activos con vencimiento a medio y largo plazo. La Bolsa es el mercado de capitales por excelencia. Operaciones de colocación y financiación a l/p.

Atendiendo al grado de intervención de las autoridades

• Mercados libres: el precio de los activos financieros se determina por la libre interacción de oferta y demanda, se determina de acuerdo con un mercado competitivo.

• Mercados regulados o intervenidos: las autoridades competentes intervienen en el proceso de formación de precios. Se podrá intervenir estableciendo coeficientes de inversión obligatoria, precios máximos, precios mínimos.

Atendiendo a la fase de negociación de los activos financieros

• Mercados primarios o de emisión: es aquel mercado donde el emisor del activo obtiene financiación. Los activos financieros que se intercambian son de nueva creación.

• Mercados secundarios o de negociación: es aquel mercado en el que tienen lugar las transacciones posteriores del activo financiero. Se da liquidez a los activos financieros. El emisor no obtiene financiación. Se determina el precio de los activos

Aunque la empresa sólo obtenga financiación en el mercado primario, es muy importante el funcionamiento del mercado secundario porque:

• Si existe un mercado secundario la liquidez de las acciones será mayor, por lo que el emisor tiene mayor facilidad para obtener fondos

• Según como evoluciona el mercado secundario se condiciona la financiación (interés de los inversores para comprar títulos a esa empresa)

• Las empresas que cotizan en Bolsa tienen mayor atractivo que las que no cotizan, son más líquidas si las queremos vender.

Atendiendo a su grado de formalización

• Mercados financieros organizados: existe un conjunto amplio y detallado de normas que regulan su funcionamiento. Ejemplo: Bolsa.

• Mercados financieros no organizados: las transacciones se realizan por acuerdos entre las partes.

Atendiendo a la información incorporada en los precios de los títulos o activos financieros

El mercado ya ha descontado esa información, los precios reflejan esa información. La capacidad de un mercado para incorporar la información a los precios se denomina eficiencia. Según el tipo o nivel de información contenida en los precios podemos hablar de distintos niveles de eficiencia:

• Eficiencia débil: este nivel supone incorporar solamente a los precios información de carácter histórico o pasado.

• Eficiencia semifuerte: se incorpora el nivel anterior y además se reflejaría la información pública disponible que se considera relevante para la toma de decisiones.

• Eficiencia fuerte: incorporaría además de las anteriores la información privilegiada, que es la que no está disponible para los inversores en general, sólo disponen de ella determinados agentes por su cargo o profesión. Está prohibida la utilización de información privilegiada para operar en los mercados financieros

Los mercados financieros más desarrollados alcanzan el nivel de eficiencia semifuerte.

1.5 Comentarios sobre el sistema financiero

A través del sistema financiero se trata de canalizar el ahorro hacia la inversión. Se quiere conseguir una asignación eficiente de los recursos financieros. El objetivo final es lograr un desarrollo económico aceptable. Se pretende lograr también otro objetivo, alcanzar la estabilidad monetaria y financiera.

Estabilidad financiera: nos referimos a que el sistema bancario alcance unos niveles aceptables de solvencia, disponer de un sistema bancario saneado. Pretende evitar problemas de solvencia en entidades de crédito.

Estabilidad monetaria: se refiere a conseguir una cierta estabilidad en los precios, controlar la inflación.

El problema es que en ocasiones ambos objetivos a corto plazo presentan diversos conflictos, el cumplimiento de un objetivo puede afectar negativamente al otro. Si disminuye el tipo de interés, a corto plazo disminuye el coste de financiación de las empresas, tienen más facilidades para obtener fondos, lo que implica un aumento del crecimiento económico (efecto positivo) y a corto plazo también puede haber un efecto negativo sobre la estabilidad monetaria porque si aumenta el crédito a los proveedores aumenta el consumo y la demanda, con lo que aumentan los precios.

Existen distintas medidas para estudiar la eficiencia del sistema financiero:

• Medir el grado de eficiencia en su dimensión absoluta, atendiendo al volumen de recursos financieros canalizados hacia la inversión.

• Medida o dimensión relativa: comparar el volumen de recursos canalizados respecto a una medida de carácter macroeconómico, por ejemplo el PIB.

1.6 Evolución histórica del sistema financiero español

El sistema financiero español ha sufrido importantes reformas en las últimas décadas. La característica general es que todas las reformas realizadas han tenido como objetivo la liberalización del sistema financiero. Se pasa de una fase de alto grado de intervencionismo a una fase de alto grado de liberalización. Estas múltiples reformas han obedecido a 2 razones: mejorar la eficiencia de la política monetaria, la cual tiene como objetivo controlar la inflación y lograr una progresiva liberalización del sistema financiero.

En 1987 se liberaliza de forma definitiva los tipos de interés y las comisiones bancarias. En 1989 se suprime el coeficiente de inversión obligatoria, que era un ejemplo de distorsión en el proceso de canalización de ahorro inversión, reducía la eficiencia del sistema financiero, obligaba a las entidades de crédito a invertir una parte de sus recursos en determinados activos. En 1988 se reforma la Ley del Mercado de Valores con el objeto de mejorar la amplitud, profundidad, eficiencia del mercado. A partir de esta Ley se crea el Mercado Continuo, sistema de interconexión entre las cuatro bolsas con el objeto de mejorar la transparencia de los mercados financieros.

1.7 Estructura actual del sistema financiero español

• Mercados financieros

Mercado interbancario

Es un mercado donde se negocian activos de alta liquidez, bajo riesgo y generalmente con vencimiento a corto plazo. Son mercados donde las entidades de crédito se prestan entre sí fondos a corto plazo. Hay operaciones a distintos plazos, pero las más importantes son los préstamos a un día. Este mercado es muy importante porque a partir de todas las transacciones que se realizan en este mercado se elabora un índice de referencia, MIBOR, que se utiliza posteriormente en una gran cantidad de operaciones financieras y que indica el tipo de interés medio al que se han realizado operaciones en ese mercado. También podemos hablar de un tipo de interés al que se cruzan operaciones en el mercado interbancario del euro, EURIBOR.

Mercado de divisas

Existe un único mercado de divisas, lo que cambia son los centros financieros. Es el mercado financiero de mayor tamaño y cumple los requisitos de mercado perfecto. Se cruzan y se determinan decisiones de las cotizaciones. Funciona las 24 horas del día.

Mercados de deuda pública anotada

Se negocian activos financieros emitidos por el Tesoro. En el caso español son Letras del Tesoro, Bonos y Obligaciones del Estado. Alcanza un elevado grado de desarrollo debido al alto déficit. Es uno de los más desarrollados del mundo. Se habla de mercado de deuda pública del euro.

Bolsa de valores

Es el mercado de capitales por excelencia. En España hay cuatro bolsas, Madrid, Barcelona, Bilbao y Valencia. En este mercado continuo hay un índice bursátil de referencia que refleja la evolución de la bolsa, el IBEX-35, que es un índice selectivo y que engloba los 35 valores más líquidos y de mayor capitalización bursátil del mercado continuo. Estos 35 valores se revisan periódicamente. El IBEX-35 sirve de diseño para múltiples contratos financieros.

Mercado de futuros y opciones financieras

Estos activos financieros se engloban dentro de un concepto más amplio, los activos derivados o contingentes. La característica básica de los activos financieros derivados es que su valor depende de otro activo financiero de referencia denominado activo primario o subyacente.

Mercado AIAF (asociación de intermediarios de activos financieros)

Es un mercado organizado con cierto grado de desarrollo y en el cual se negocian cédulas hipotecarias, pagarés de empresas. También se negocian los “Bonos Matador” que son títulos de renta fija emitidos por empresas extranjeras y denominados en pesetas.

• Intermediarios financieros que actúan en el sistema financiero español

Entidades de crédito

Las más importantes son las que configuran el sistema bancario (banca, cajas de ahorro y cooperativas de crédito) y otras instituciones fuera de él.

• Sistema bancario

Desarrolla la función de intermediación, capta recursos y los cede a través de créditos y préstamos.

• Cooperativa de crédito: es una entidad de depósito que tiene la forma jurídica de sociedad cooperativa y como función esencial conceder apoyo financiero a sus socios de forma preferente. Dentro de éstas están las Cajas Rurales que son cooperativas de crédito vinculadas con cooperativas agrícolas y las Cooperativas de crédito de carácter urbano, creadas por asociaciones profesionales con implantación urbana.

• Confederación española de cajas de ahorro, CECA: la patronal de las cajas de ahorro de España es el organismo que representa y defiende los intereses de las cajas de ahorro. La mitad del sistema bancario son cajas de ahorro. No existe o no disponen de capital social, no emiten ningún activo financiero que confiera derechos políticos.

• Bancos: en España adoptan la forma jurídica de sociedad anónima y son privados.

• Fuera del sistema bancario

• ICO, instituto de crédito oficial: es la agencia financiera del estado por un lado y por otro, una entidad de crédito especializada. Se encarga de prestar apoyo financiero a determinados sectores relevantes.

• EFC, entidades financieras de crédito: entidades que se han especializado en una determinada función y dentro de ellas, entidades de factoring (el factoring es una operación financiera parecida al descuento bancario aunque incluye una serie de servicios adicionales), sociedades de arrendamiento financiero o leasing (arrendamiento de un determinado activo a cambio de una cuota) o sociedades de crédito hipotecario (intermediarios especializados en mercados hipotecarios).

Sociedades y fondos de capital riesgo

Se han especializado en financiar proyectos de inversión con características muy específicas como alto riesgo del proyecto, que impiden que ese proyecto pueda ser financiado por entidades de crédito. Son intermediarios financieros que aportan recursos a medio y largo plazo a esa empresa. Se analiza el proyecto y si consideran que es interesante aportan financiación a medio y largo plazo a la empresa, la cual emite bonos, obligaciones o acciones y esos títulos son adquiridos por la sociedad de capital riesgo. En el momento inicial la sociedad de capital riesgo los adquiere a un precio y una vez que la empresa dispone de esos fondos desarrolla el proyecto. Al cabo de unos años el proyecto finaliza y si tuvo éxito va a ser una fuente que genera ingresos, con lo que los títulos se van a revalorizar. En este momento la sociedad vende los títulos obteniendo un beneficio, una plusvalía.

La diferencia reside en la forma jurídica. Una sociedad de capital riesgo es una sociedad anónima y un fondo no tiene personalidad jurídica propia, es decir, las decisiones son tomadas por una entidad gestora.

Sociedades y agencias de valores

Operan en el mercado de valores. La agencia de valores es un intermediario que solamente puede operar por cuenta ajena (broker). Las sociedades de valores pueden operar tanto por cuenta ajena como por cuenta propia (dealer).

Entidades aseguradoras

Intermediarios especializados en la cobertura de riesgos a cambio de una prima. Son intermediarios financieros porque lo que hacen es intervenir cubriendo o garantizando el crédito en los mercados de valores.

Agencias de rating o calificación crediticia

Desarrollan funciones muy específicas dentro del sistema financiero español, que consisten en estimar el riesgo de crédito en las emisiones de renta fija. Dan información al mercado, a los inversores, sobre el riesgo asociado a una gran parte de las inversiones. Clasifican distintas inversiones en función del riesgo. Los emisores más solventes son los que tienen la triple AAA. Cuanto mayor sea la solvencia mayor nivel de rentabilidad les exigirán los inversores. Una degradación en la escala aumentará el coste de financiación de la empresa. La DDD implica situación de impago. El mercado de rating está controlado por 3 agencias o multinacionales que son Moody's, Standard and Poor's y IBCA. Permiten a los inversores que obtengan una rentabilidad a corto plazo y comparar la renta fija emitida por un país soberano con uno con aduanas.

Instituciones de inversión colectiva, IIC

Se distinguen dos:

• Fondos de pensiones: es un intermediario financiero que opera en los distintos mercados con un objetivo, complementar la pensión de jubilación que el beneficiario en su día tendrá.

• Fondos de inversión: intermediario financiero que se ha especializado en la adquisición, gestión y venta de activos financieros. Capta recursos. Para financiarse emite un activo especial denominado participación que es adquirido por los ahorradores principales o partícipes. Una vez captados los recursos el fondo los invierte en la compra de activos financieros, es decir, los invierte en distintos mercados financieros. Un fondo de inversión no tiene personalidad jurídica y las decisiones son realizadas por una sociedad gestora. Hay distintos tipos de fondos de inversión según donde invierten los recursos: fondos renta variable, renta fija, mixtos y fondtesoros (invierten exclusivamente en títulos de deuda pública).

• Órganos ejecutivos

Son los órganos que tienen una función básica dentro del sistema financiero.

Banco de España

Sus funciones se han visto reducidas, se mantiene la supervisión del sistema bancario. Es el organismo que se encarga de garantizar que las entidades de crédito cumplan la normativa bancaria vigente y dentro de esta función, garantizar que mantengan un nivel mínimo de solvencia y liquidez.

Dirección General del Tesoro y Política Financiera

Organismo público que se encarga de gestionar todos los aspectos de financiación del estado mediante valores negociables.

Dirección general de Seguros

Organismo que tiene competencias de control y supervisión sobre las entidades de seguros y gestoras de fondo de pensiones.

CNMV

Organismo que regula el funcionamiento de los mercados de valores con especial referencia a la bolsa (garantiza que los intermediarios no perjudiquen a sus clientes, que las empresas emisoras suministren periódicamente información).

• Organismos con capacidad legislativa

Tienen capacidad para establecer normas el Ministerio de Economía y Hacienda, el gobierno, el parlamento, las CCAA (se ocupan de legislación aplicable a cajas de ahorro).

EJERCICIOS

Ordene los siguientes activos financieros atendiendo a su rentabilidad de menos a más: letra del tesoro, bono simple, acción, bono con garantía hipotecaria. Suponemos que los tres últimos activos son emitidos por la misma empresa.

Letra del Tesoro, bono con garantía (el inversor está expuesto a un menor riesgo), bono simple (no tienen una garantía específica por lo que deben ofrecer una mayor rentabilidad), acciones (asumen mayor riesgo).

Comente la siguiente frase: una reducción del coeficiente legal de caja por parte del BCE conduce a una presión alcista sobre los tipos de interés en el área euro.

Es falso, los bancos tienen más fondos para prestar, aumenta la oferta pública de fondos prestables, se producirá una caída en los tipos de interés.

¿A que tipo de mercado financiero nos referimos en cada uno de los siguientes casos?

• Existe un número reducido de órdenes de compraventa para cada tipo de activo: mercado poco profundo.

• La autoridad monetaria fija un tipo de interés máximo para las transacciones efectuadas en el mercado: mercado regulado o intervenido.

• Se negocian activos financieros generalmente a corto plazo, de alto grado de liquidez y reducido nivel de riesgo de crédito: mercado monetario.

• Cualquier información considerada relevante por los inversores se descuenta de forma inmediata en el precio de las acciones: mercado eficiente en forma semifuerte.

• Un mercado en el que se dota de liquidez a los activos financieros emitidos con anterioridad: mercado secundario o de negociación.

• Mercado financiero que cumple las condiciones de amplitud, profundidad, libertad, transparencia y flexibilidad: mercado perfecto.

• Un mercado en el que los emisores de los activos solicitan a los potenciales adquirentes peticiones de precios y cantidades asignando los títulos a las peticiones de mayor precio: subasta competitiva.

• Mercado en el que existe un conjunto de normas relativas a su funcionamiento en cuanto a requisitos para admisión a negociación de las empresas, obligación de los emisores y de los intermediarios así como mecanismos de protección de los inversores: mercado financiero organizado.

• Mercado en el que las entidades de depósito y otros intermediarios financieros especializados se ceden entre sí fondos a muy corto plazo: mercado interbancario de depósitos.

• Mercado en el que se negocian activos financieros que confieren a su titular derechos de propiedad sobre la empresa emisora: bolsa de valores.

TEMA 2: EL SISTEMA EUROPEO DE BANCOS CENTRALES

2.1 Estructura y órganos de gobierno

2.1.1 Estructura del Sistema Europeo de Bancos Centrales (SEBC)

El SEBC está integrado por el Banco Central Europeo (BCE) y los bancos centrales nacionales (BCNs) de los 15 países que forman la Unión Europea.

En la situación actual la mayor parte de las tareas del SEBC las desarrolla el Eurosistema, formado por el BCE y los BCNs de los 11 países que integran el euro, es decir, aquellos países que se han incorporado a la tercera fase del Euro.

2.1.2 Funciones que desarrolla el SEBC

El objetivo primordial del SEBC es mantener la estabilidad en los precios sin perjuicio de contribuir a cualquier política económica que se haya adoptado en el ámbito de la UE.

Las funciones asignadas en el tratado de la UE son:

• Definir y ejecutar la política monetaria de la Comunidad, con el objetivo básico de controlar la inflación.

• Realizar aquellas operaciones de divisas que sean coherentes con los sistemas de tipos de cambio y la política de tipos de cambio de la Comunidad.

• Poseer y gestionar las reservas oficiales de divisas de los países miembros de la UE, aunque una parte de esas divisas siga gestionada por los estados nacionales.

• Promover el buen funcionamiento del sistema de pagos.

• El BCE tiene el derecho exclusivo de autorizar la emisión de billetes de banco en la Comunidad. El BCE autoriza la emisión de moneda metálica realizada por el Tesoro Público.

Respecto a todas esas funciones es necesario destacar el carácter de independencia en el ejercicio de las funciones asignadas al SEBC, ni el BCE ni los BCNs ni los miembros de los órganos rectores de los mismos está sometidos a ningún tipo de instrucción por parte de cualquier otra autoridad y en especial, se hace referencia a los gobiernos de los países miembros.

2.1.3 Estructura organizativa u órganos rectores del SEBC

El SEBC no tiene órganos rectores propios y se rige por los órganos rectores del BCE, que son:

Consejo de Gobierno: está integrado por los 6 miembros de la Comisión Ejecutiva y por los gobernadores de los BCNs de los 11 países que forman parte del Euro.

Comité Ejecutivo: está integrado por 6 miembros, un presidente, un vicepresidente y 4 vocales, con la particularidad de que el presidente del Comité Ejecutivo es también el presidente del Consejo de Gobierno y es por tanto la cabeza visible del BCE. Wim Dusenberg es el gobernador actualmente.

Consejo General: está integrado por los gobernadores de los 15 Bancos Nacionales de los 15 países miembros de la UE a los que se añade el presidente y el vicepresidente del BCE.

El órgano más importante es el Consejo de Gobierno, adopta todas las decisiones referentes a las funciones vistas anteriormente, formula toda la política monetaria. El Consejo de Gobierno elabora las directrices generales de la política monetaria.

La ejecución de la política monetaria es realizada por el Comité Ejecutivo, el cual realizará todas las decisiones que emanan del Consejo de Gobierno, en particular establece las instrucciones pertinentes referentes a los distintos BCNs.

El Consejo General es un órgano de carácter transitorio pues su principal función es supervisar el proceso de convergencia de aquellos países que no se han incorporado a la tercera fase de la Unión Monetaria (Reino Unido, Dinamarca; Suecia y Grecia). También tiene una función estadística de recopilación de información y elaboración de estadísticas sobre la UE.

2.2 Funciones que sigue desarrollando el Banco de España

En el contexto actual los BCNs han perdido competencias. El Banco de España participa en el SEBC en la medida en que tiene representantes en sus órganos, pero además tiene una serie de funciones adicionales que tradicionalmente realizaban los BCNS y que no han sido transferidas al SEBC:

• Poseer y custodiar las reservas oficiales de divisas que no han sido transferidas al BCE.

• Supervisión de la solvencia y comportamiento de las instituciones financieras (Supervisión prudencial). Nos referimos al sistema bancario. Tiene competencia sancionadora.

• Puesta en circulación de la moneda metálica y los billetes. Quien emite la moneda metálica es el Tesoro Público y quien lo autoriza es el BCE.

• Servicios de tesorería al Tesoro Público, con una restricción: en la situación actual, desde 1994, el Banco de España no puede financiar al Tesoro Público, con lo cual en este servicio de tesorería el BE no puede permitir descubiertos en las cuentas abiertas en el Tesoro Público. Las CCAA que lo soliciten también pueden acogerse al servicio de tesorería que ofrece el BE (sin permitir los descubiertos).

• Gestión del servicio de la deuda pública: el BE gestiona todos los servicios vinculados con la deuda pública. Nos referimos a la deuda pública estatal y también a la de las CCAA.

• Asesoramiento financiero y monetario al gobierno.

• Elaboración de estadísticas respecto a variables macro y microeconómicas sobre la evolución de la economía española.

2.3 La política monetaria de la UE

Es competencia exclusiva del Eurosistema. El objetivo de la política monetaria es lograr la estabilidad de los precios, es decir, controlar la inflación.

Se elabora un índice para ver como está la inflación en el área euro (IAPC, índice armónico de precios al consumo). El objetivo de controlar la inflación significa lograr que el crecimiento anual de los precios medido a través del IAPC sea inferior al 2% y mantenerse de forma estable en el medio plazo.

Para llevar a cabo ese objetivo de control de los precios el BCE aplica una serie de principios de actuación:

• Principio de eficacia: es el más importante, todas las decisiones que se adoptan en materia de política monetaria deben ser consistentes con el objetivo último de control de inflación.

• Dación de cuentas: el BCE debe anunciar públicamente cuales son sus objetivos y cualquier otra información que pueda ser necesaria para valorar sus decisiones.

• Transparencia tanto en la definición de los objetivos como en las medidas e instrumentos de política monetaria utilizados.

• Orientación a medio plazo: conseguir estabilidad de precios a medio plazo.

• Continuidad: en las decisiones de política monetaria se debe utilizar la experiencia adquirida por los BCNs en el control de la inflación durante los últimos años

• Independencia del SEBC: en el ejercicio de las decisiones de política monetaria, ni el BCE ni ninguno de sus miembros están sometidos a ningún tipo de instrucción por parte de cualquier otra institución.

El objetivo final de la política monetaria es controlar la inflación. Es muy importante el control de la inflación porque:

• Ocasiona un deterioro sustancial del poder adquisitivo de las rentas y en especial, de las rentas fijas.

• Provoca distorsiones en la asignación eficiente de los recursos financieros, puesto que la tasa de inflación no se incorpora en la misma medida a todos los precios.

• Está relacionada con los tipos de interés. Si las expectativas son que se aumenta la tasa de inflación, el tipo de interés al que los inversores están dispuestos a ceder fondos será más alto porque sino hay una pérdida de poder adquisitivo. En los tipos de interés se incluye una prima por inflación, que compensa a los inversores que ceden fondos a un plazo dado, de la pérdida de poder adquisitivo en sus rentas futuras. Si se logra reducir la inflación, se logra reducir dicha prima y por tanto, reducir los tipos de interés. Al reducir los tipos de interés se favorece el consumo, la inversión y en definitiva, el crecimiento económico.

En el diseño actual de la política monetaria se establece un objetivo intermedio. Para lograr el objetivo final se establece un objetivo intermedio que está relacionado con el crecimiento de los precios. En la situación actual se utiliza como objetivo intermedio un agregado monetario, que es un indicador de la cantidad de dinero en circulación en el área euro (M 3). Se considera que este agregado monetario tiene que ser inferior al 4,5% anual. El BCE hace un análisis de las causas que hacen que se incrementase el agregado monetario por encima del 4,5% y hace un seguimiento de una serie de variables adicionales para indicar cuáles son las causas que motivan el aumento de los precios, como los salarios, el consumo, la inversión, los tipos de cambio, indicadores de carácter monetario y financiero.

Las decisiones de política monetaria se realizan a través de una variable operativa. En la situación actual son los tipos de interés a cp, por esta razón son muy importantes los mercados interbancarios.

Instrumentación de la política monetaria

Para instrumentar la política monetaria se siguen una serie de medidas:

• Coeficiente de caja

Desarrolla 2 funciones:

• Es un instrumento para garantizar un nivel mínimo de liquidez en las entidades de crédito, formando parte en este sentido, de la regulación bancaria.

• Es un instrumento de política monetaria a través del cual el BCE influye sobre los tipos de interés creando un déficit o superávit estructural.

El coeficiente de caja se calcula como una relación entre los depósitos que obligatoriamente los bancos deben mantener abiertos en el BC y los pasivos computables de ese banco, que son los recursos captados por el banco procedentes de terceros. Es un coeficiente que afecta a bancos, cajas de ahorros y cooperativas de crédito. En la situación actual el nivel del coeficiente de caja es del 2%.

Si se aumenta la tasa de inflación, el BCE debe influir sobre los tipos de interés a través de un aumento. Si aumentan los tipos de interés se reduce el consumo privado y la inversión. Los precios por lo menos se van a contener. Si aumenta la tasa de inflación el BCE adopta una política monetaria restrictiva, que tenga como consecuencia un aumento de los tipos de interés. Para adoptar una política monetaria restrictiva a través del coeficiente de caja se incrementa el nivel de dicho coeficiente. Los bancos disponen de menos fondos para prestar, con lo cual se reduce la oferta de fondos prestables, por lo que se produce un aumento en el precio de esos fondos, en el tipo de interés. En resumen, un aumento del coeficiente de caja implica un aumento del tipo de interés a cp.

Si se considera que la inflación está controlada, para favorecer la inversión el BCE adopta una política monetaria expansiva, que tiene un efecto, reducir los tipos de interés, por lo que debe reducir el coeficiente de caja. Se liberan recursos para la banca, aumenta la oferta de fondos prestables, se reducen los tipos de interés a cp.

El coeficiente de caja es un instrumento de política monetaria de acción discontinua, lo que quiere decir que dicho instrumento solo es efectivo si se modifica en períodos largos de tiempo.

Reforma del Coeficiente de caja en España (1990).-

En España hasta 1990 el nivel del coeficiente de caja era del 17%, era muy elevado. Se decide reformar y se reduce al 5%. Esa cantidad de recursos se libera sobre la economía, lo cual genera efectos muy graves para la economía. Este 12% no era de libre disposición para la banca. Se obliga a las entidades de crédito afectadas por el coeficiente que ese 12% de los pasivos computables se destine a suscribir un activo financiero emitido por el BE para reducir ese exceso de liquidez, denominado Certificados del BE (CBEs). Los CBEs son un activo muy singular, sólo se emitió en 1990 para reducir el exceso de liquidez. Es un activo muy importante porque hasta el 1.1.1999, hasta la tercera fase de la UM, los CBEs fueron el activo financiero básico en la instrumentación de la política monetaria en España.

Características de los CBEs: el emisor es el BE, los suscriptores son las entidades de crédito, están representados mediante anotaciones en cuenta, su rentabilidad es de un 6% anual pagadero semestralmente. La finalidad de su emisión fue de carácter monetario, es decir, controlar la liquidez del sistema financiero para evitar el exceso de liquidez y para instrumentar posteriormente la política monetaria en la medida en que pueden ser utilizados como garantía para las entidades de crédito cuando solicitan financiación del BC. Se establece un período de amortización sucesiva de estos títulos. Este proceso de amortización finaliza en el año 2000.

• Subasta Semanal de REPOs en euros con vencimiento a 15 días

Un REPO sobre un activo financiero es un acuerdo de compra de un activo financiero entre dos partes, con un compromiso posterior de venta a un precio más elevado. También se llama acuerdo de compraventa con pacto de retrocesión. Ejemplo: tenemos un activo financiero que nos compran a un precio dado y se comprometen a vendérnoslo dentro de un mes a un precio más alto.

En realidad un REPO es un préstamo garantizado, con un determinado activo financiero como garantía. El BCE concede financiación a las entidades de crédito mediante operaciones REPO, es decir, son préstamos garantizados.

La Subasta Semanal de REPOs en euros con vencimiento a 15 días es la principal operación de mercado abierto. Los bancos necesitan fondos para cubrir el coeficiente de caja, la financiación regular para cubrir esas necesidades de liquidez la otorga el BCE a través de la Subasta Semanal de REPOs. El BCE semanalmente concede financiación a los bancos para que puedan cubrir el coeficiente de caja. Los bancos solicitan fondos al BCE y hay un período previo a la subasta en el que los bancos solicitan la financiación. Cuando se cierra el período se adjudican las peticiones, Se adjudicará a quienes estén dispuestos a pagar un mayor tipo de interés.

Ejemplo:

Peticiones de préstamo tipos de interés

1000 mill. Euros 4.5%

• 4.75%

• 5%

• 5.25%

Las peticiones se adjudican a los mejores postores. Si el BCE concede financiación a los bancos por 5000 millones, aceptará las dos últimas peticiones completas y de la segunda una tercera parte. El tipo de interés de la última de las peticiones aceptadas es lo que se denomina el tipo marginal de la subasta REPO

Este tipo marginal es el tipo de interés de referencia en el área monetaria del euro. Es el tipo de interés oficial del BCE.

Se produce un prorrateo en cuanto a la última de las peticiones aceptadas, los peticionarios reciben sólo una parte de lo que han solicitado.

La Subasta Semanal es la principal medida de política monetaria y es similar a la utilizada por el BE antiguamente. Antes la lista de activos financieros utilizados como garantía era reducida, CBEs y deuda pública. En la actualidad existe un conjunto mucho más amplio de activos financieros que se pueden utilizar como garantía. Antes la periodicidad de las subastas era decenal, Subasta Decenal de REPOs sobre CBEs y deuda pública en poder del sistema bancario.

El tipo de intervención, es decir, el tipo marginal de la subasta o tipo de referencia en el área euro actualmente es del 4.75%.

También podemos nombrar la Subasta Mensual de REPOs en euros con vencimiento a 3 meses. Su función es similar a la de la anterior subasta, sólo cambia la periodicidad y el vencimiento. El BCE concede financiación a los bancos a un mayor plazo.

• Facilidades permanentes

Es un instrumento descentralizado. Podemos distinguir:

• Facilidad marginal de crédito: el BE concede a las entidades de crédito obligadas a cubrir el coeficiente de caja financiación a un día. Esta operación de financiación generalmente se instrumenta a través de operaciones REPO. El tipo de interés de la facilidad marginal de crédito tiene un carácter penalizador, es superior al tipo de interés de referencia, al tipo marginal de la subasta regular. Representa el límite superior o techo de los tipos de interés a un día en el mercado interbancario.

• Facilidades de depósito: en aquellos casos en los que hay una entidad que tiene exceso de liquidez, esa entidad puede colocar ese exceso de liquidez mediante un depósito a un día remunerado en el BE. El tipo de la facilidad de depósito representa el límite inferior o suelo de los tipos de interés a un día en el mercado interbancario.

Las facilidades permanentes son un instrumento nuevo en el ámbito español. Lo que existía respecto a la facilidad marginal de crédito era lo que se llamaba la “Segunda ventanilla”, que era una operación de financiación que concedía de forma extraordinaria el BE para las entidades que tenían problemas para cubrir el coeficiente de caja. Era un mecanismo discrecional.

Mediante estos tres instrumentos el BCE puede influir en la evolución de los tipos de interés alterando alguno de sus elementos.

El tipo de interés inicial fijado por el BCE fue del 3%. De forma progresiva ha subido los tipos de interés, normalmente un 0.25%. En la situación actual no se cumple ni el objetivo final ni el objetivo intermedio. La expectativa ante esta situación es que los tipos de interés sigan subiendo.

¿Qué efectos tiene una subida en los tipos de interés sobre el conjunto de la economía?

• Caída del precio de las acciones. Se incrementan una parte de los costes de las empresas, se incrementan los costes financieros, el beneficio se verá reducido. Las expectativas de dividendos que tenían los inversores se reducen. En general, es una mala situación para la bolsa. Excepción: los bancos repercuten los tipos de interés mucho antes en los préstamos pero no así en los depósitos. Si se incrementa el margen de intermediación repercute favorablemente en los precios (“arrastrar los pies”).

• Aumenta la inflación

• Caída en el precio de los títulos de renta fija, el efecto se acentúa cuanto mayor sea el vencimiento de los títulos.

• La parte de las rentas que las familias destinan a los préstamos se incrementa.

• Para el Tesoro Público hay un incremento en el coste de financiación, los inversores exigirán una mayor rentabilidad. El coste de financiación de las empresas también se ve incrementado.

• Para los partícipes en fondos de inversión el efecto depende de la política de inversión del fondo:

• Si es un fondo que mayoritariamente invierte en renta fija al aumentar los tipos de interés aumentan los precios por lo que cae el valor de sus participaciones.

• Si invierte en renta variable hay una mayor caída en el valor de esa participación.

• Si es un fondo que invierte en los mercados monetarios (FIAMM), los títulos del mercado monetario son las letras del Tesoro y los pagarés de empresa, que como tienen vencimiento a cp son los que menos están afectados por una subida en el tipo de interés. Son fondos que se renuevan continuamente. Los fondos de inversión en activos monetarios incorporan en la rentabilidad de sus activos la subida en los tipos de interés. Una subida en los tipos de interés favorece el valor de las participaciones en activos monetarios. Cuando caen los tipos de interés, se favorecen los fondos de renta fija pero no los fondos en activos monetarios.

• Si es un fondo que invierte en renta fija denominado en otras monedas, como $, el efecto negativo de la subida de los tipos de interés se ve compensado por la apreciación del $ respecto al euro. La pérdida de valor respecto a los tipos de interés se ve compensada con la revalorización del $.

TEMA 3: LOS MERCADOS DE CAPITALES

3.1 Concepto y características generales

Los mercados de capitales son mercados en los que se negocian activos financieros con vencimiento a medio y largo plazo y que implican por tanto un mayor nivel de riesgo que los activos negociados en los mercados monetarios. La referencia básica para estudiar los mercados de capitales es la Bolsa.

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV)

Hay que hacer referencia a una institución básica, la CNMV. Desarrolla una función básica en los mercados de capitales porque se encarga de supervisar y controlar los mercados de valores. Garantiza que el precio de los activos financieros se deduzca de la libre interacción de la oferta y la demanda. Evita que se produzcan abusos por parte de los intermediarios financieros, por parte de los emisores o la posible utilización de información privilegiada en los mercados financieros. De su funcionamiento depende el grado de desarrollo de los mercados de valores.

Se distinguen dos órganos:

Consejo de la CNMV: es el órgano ejecutivo, tiene la facultad para desarrollar la función básica. Está integrado por un presidente y un vicepresidente que son nombrados por el gobierno a propuesta del Ministerio de Economía. También está integrado por 3 consejeros nombrados por el Ministerio de Economía y otros 2 consejeros natos que forman parte del Consejo por el hecho de ocupar otro determinado cargo y que son el Director General del Tesoro y Política Financiera y el Subgobernador del BE.

Comité o Comisión Consultiva: su función básica es la de presentar posibles propuestas de reforma de los mercados de valores y también se encarga de la realización de informes, es decir, es un órgano de asesoramiento del Consejo de la CNMV. Está integrado por el vicepresidente del Consejo, que es a su vez el presidente de la Comisión Consultiva; una serie de vocales que representan a las CCAA (uno por cada CCAA con competencia en materia del mercado de valores); diez vocales que representan a los tres participantes que intervienen en los mercados de valores (inversores, intermediarios y emisores).

3.2 Formas de colocación o venta de los activos financieros en los mercados de valores

• Venta a comisión o colocación pura: el emisor contrata a un intermediario financiero el cual coloca los títulos en el mercado y a cambio éste percibe una comisión por cada título colocado. El emisor se arriesga a no poder colocar todos los títulos en el mercado, es quien asume el riesgo.

• Venta en firme: el intermediario compra los activos financieros emitidos por la empresa y posteriormente se encarga de venderlos en el mercado entre los inversores. El riesgo de no colocación de los títulos es asumido por los intermediarios y la empresa al vender los títulos al intermediario garantiza la obtención de financiación. Se habla de aseguramiento de la emisión. Los intermediarios cargan al emisor una comisión más alta que incluya una prima por no colocación de los títulos en el mercado.

• Acuerdos Stand-By :es una forma de colocación intermedia entre las dos anteriores. Consiste en que el intermediario se compromete a realizar todos los esfuerzos necesarios para colocar los títulos en el mercado percibiendo por ello una comisión y más adelante se compromete a adquirir los títulos que no consiga colocar a un precio determinado.

3.3 Tipos de títulos negociados en los mercados de valores

• Títulos de renta variable: hablamos básicamente de acciones, que confieren derechos de propiedad sobre el emisor.

• Títulos de renta fija: representan para la empresa emisora una deuda. Existen distintos títulos de renta fija como bonos y obligaciones.

• Productos derivados, básicamente opciones y futuros

• Hay un cuarto grupo de activos financieros que comparten características de la renta fija y la renta variable y que forman parte de la financiación híbrida de una empresa. Hablamos de las obligaciones o bonos convertibles y las obligaciones o bonos con Warrants. Las obligaciones convertibles incluyen un derecho de conversión que consiste en la posibilidad que tienen los adquirentes de ese título convertible de convertir las obligaciones en acciones de la empresa en condiciones predeterminadas.

3.4 Estructura organizativa de las Bolsas de Valores en España

En España hay cuatro Bolsas, que son las de Madrid, Bilbao, Valencia y Barcelona. Existe una institución, la CNMV, que se encarga de supervisar y controlar el funcionamiento de la Bolsa. Dentro de cada Bolsa hay una sociedad rectora, que es la que se encarga del funcionamiento de la misma. Cada sociedad rectora es una sociedad anónima que está abierta a cualquiera de los intermediarios financieros. El capital de dicha sociedad está formado por las aportaciones de las Agencias y Sociedades de Valores, quienes son los intermediarios que operan en los mercados de valores. Las entidades depositarias son los intermediarios que se encargan de la custodia y depósito de los distintos valores que se negocian en el mercado. El servicio de compensación y liquidación de valores se encarga de compensar y liquidar todas las operaciones bursátiles. La sociedad de Bolsas es una sociedad anónima cuyo capital está integrado a partes iguales por las cuatro sociedades rectoras de las Bolsas. Tiene como función exclusiva gestionar el sistema de interconexión bursátil, que es un sistema informático conectado a las cuatro Bolsas de valores y a través del cual se negocian las acciones más representativas del mercado, que al menos se negocian en dos de las cuatro Bolsas.

3.5 Requisitos para la negociación de una sociedad en Bolsa

• Tamaño de la empresa: el capital social mínimo de dicha sociedad debe ser 200 millones. A efectos de computar esos 200 millones, no se consideran las participaciones superiores al 25%.

• Rentabilidad de la empresa: se exige un nivel mínimo de rentabilidad. La empresa que solicita su admisión en Bolsa tiene dos períodos de referencia: en los dos últimos años previos a la solicitud de admisión o en los tres ejercicios no consecutivos durante los últimos cinco. Durante ese período de referencia, la empresa debe haber obtenido un beneficio suficiente para poder repartir un dividendo equivalente al 6% del capital desembolsado. No se exige que lo haya repartido, sino que lo que se valora es su capacidad para generar recursos. A este requisito de rentabilidad existen excepciones: operaciones que proceden de privatización de empresas públicas y aquellas empresas que aún no teniendo beneficios, presenten desde un punto de vista objetivo, expectativas favorables de crecimiento y beneficios futuros.

• Dispersión en la propiedad de la empresa: se establece que tras la salida de una empresa a bolsa deben existir al menos, cien accionistas con una participación en el capital inferior al 25%.

3.6 Ventajas de la negociación de las empresas en Bolsa

• Se incrementan las posibilidades de financiación de las empresas, se favorece el crecimiento empresarial. Una empresa que cotiza en Bolsa dispone de un conjunto de instrumentos más amplio que una empresa que no cotice. Al aumentar las posibilidades de financiación, se resuelve la excesiva dependencia de las empresas de la financiación bancaria, se amplia el abanico de activos financieros que se pueden negociar. Se diversifican las fuentes de financiación.

• El hecho de cotizar en Bolsa mejora la reputación e imagen de la empresa, no todas las empresas pueden cotizar en Bolsa. Esa empresa retribuye a los accionistas una rentabilidad mínima aceptable.

• El hecho de cotizar en Bolsa indica que es una empresa transparente, las empresas que cotizan en Bolsa están obligadas a comunicar a la CNMV información detallada sobre sus actividades y sobre la estructura de su accionariado.

• Proporciona liquidez a los accionistas. Esto tiene especial relevancia en empresas de origen familiar, cuyo capital está en manos de una o varias familias. Pueden tener problemas de financiación porque alcanzan un tamaño tal que se concentran los riesgos y existen accionistas mayoritarios que no están dispuestos a seguir aportando fondos. Esto se soluciona cuando la empresa cotiza en bolsa.

• Permite una correcta valoración de la empresa, el precio de mercado de las acciones representa el mejor indicador del valor de la empresa.

• El precio de las acciones es un indicador de la calidad de la gestión que han realizado los directivos. La mejor forma de controlar a los directivos es a través de los mercados de valores. En las empresas que han adquirido un cierto tamaño, existe una separación entre la propiedad, que reside en los accionistas y el control, que reside en los directivos. Si la gestión de los directivos no es adecuada provocará una caída en los precios. Si las acciones tienen un precio muy bajo cabe la posibilidad de que haya un grupo de inversores que considera que la empresa está mal gestionada y si la gestionaran ellos se generaría una mayor rentabilidad y en último término esto generaría un precio más alto. Este mecanismo se denomina Mercado de Control Societario. Se desencadena una OPA (oferta pública de adquisición de acciones). El grupo de inversores ofrece a los accionistas comprar los títulos de esa empresa a un precio superior al que cotizan actualmente. Si los accionistas aceptan la OPA el grupo de inversores logran controlar la sociedad y cambian el equipo directivo.

• Permite a las empresas crear una base amplia y estable de inversores, permite que cualquier inversor pueda comprar acciones de la empresa. Hay dos tipos de inversores, los accionistas particulares y los inversores institucionales, tanto nacionales como no residentes. En general, las empresas están interesadas en incrementar la base de inversores particulares porque generalmente son más estables. Los inversores institucionales suelen influir sobre la gestión de la sociedad. Todas las OPV disponen de un tramo particular o minorista que va destinado a los inversores particulares con la idea de crear una base amplia y estable de inversores.

• Facilita el diseño de incentivos en las empresas. Sería el caso de las opciones de compra sobre acciones (Stock Options). Una opción de compra sobre acciones permite al titular de ese derecho adquirir acciones de la empresa a un precio determinado, denominado precio de ejercicio, en un momento futuro. El valor de la opción depende de la cotización. Si una parte de la retribución de los directivos se establece a través de la opción de compra, los directivos están interesados en maximizar ese derecho, es decir, maximizar el valor de la empresa. Se logra que los intereses de los accionistas y los directivos coincidan. Es un mecanismo para incrementar la fidelidad de los trabajadores porque si estos cambian de empleo, perderían estos derechos.

3.7 Sistemas de colocación

• Mercado continuo (SIBE; sistema de interconexión bursátil)

Hay dos segmentos de contratación:

• Modalidad OPEN, que consiste en la negociación continuada de los títulos durante un período prolongado de tiempo. A través de esta modalidad se fijan los precios oficiales de las acciones. Es el más importante, en torno al 90% de la contratación diaria se realiza a través de dicho sistema. Se establecen unos límites de contratación de las acciones (+/-15%).

• Modalidad Fixing, hay valores de reducida liquidez. Se concentra su negociación en dos momentos de la sesión para evitar una excesiva volatilidad, a las 12 y a las 4.

• Sistema tradicional de Corros o Viva Voz

Representa una parte muy reducida, menos del 2%, de la contratación. La diferencia con el sistema moderno es que los títulos no se negocian de forma continuada durante un período de tiempo prolongado sino que cada tipo de título se negocia en un período pequeño de tiempo en los denominados corros. La cotización de un título puede oscilar en +/-10%. Si se alcanza ese +/-10% se suspende la negociación para ese título y al cabo de media hora se inicia un nuevo corro con un límite de oscilación del 20%.

• Sistema electrónico de contratación de renta fija

Sistema a través del cual se negocian los títulos de renta fija, ya sea privada (emitida por empresas) o pública (denominada deuda pública anotada).

• Segundo mercado

Normalmente los requisitos de la bolsa son los requisitos de acceso para el primer mercado. En 1986 se crea el segundo mercado cuyo objetivo es facilitar el acceso a bolsa para aquellas sociedades que no cumplen los requisitos para acceder al primer mercado (tamaño, rentabilidad...).

Existen una serie de diferencias entre el primer y el segundo mercado:

• Asociada a la antigüedad de la empresa que quiere cotizar en bolsa. En el primer mercado debe tener una antigüedad mínima de 2 años. En el segundo mercado no existe este requisito, podría perfectamente cotizar una empresa de reciente creación.

• Relativa a la distribución de la propiedad. En el primer mercado se exigía una determinada estructura de la propiedad, después de la colocación de los títulos deben existir al menos 100 accionistas con una participación inferior al 25%. En el segundo mercado no existe esa restricción.

• Relativa al capital mínimo admitido a negociación. En el primer mercado el capital mínimo para las acciones eran 200 millones. Si lo que se quieren negociar son obligaciones son 100 millones. Tanto para negociar acciones como renta fija en el segundo mercado el capital mínimo son 25 millones.

• Rentabilidad. En el segundo mercado no existe requisito de rentabilidad, se admiten a negociación empresas con pérdidas.-

• En cuanto a los requisitos de información y las condiciones por las que se puede suspender la negociación de un valor, son similares, no hay diferencias sustanciales.

• Relativa al tipo de operaciones que se pueden realizar en ambos mercados. En el primer mercado se pueden realizar operaciones al contado y para los valores del IBEX35 se pueden realizar operaciones con crédito al mercado. En el segundo mercado sólo es posible realizar operaciones al contado.

• Relativa a la liquidez. Es más líquido el primer mercado. Es necesario crear algún mecanismo para dotar de liquidez a las acciones que se negocian en el segundo mercado. Para garantizar un nivel mínimo de liquidez las empresas que cotizan en el segundo mercado tienen que suscribir un contrato con una Sociedad de Contrapartida, la cual se compromete a fijar precios de compra y de venta de las acciones de la sociedad para un porcentaje mínimo de las acciones negociadas. Son un ejemplo dentro de los dealers de creadores de mercado. En el primer mercado, en un caso general, no hay obligación de suscribir un acuerdo de este tipo con una sociedad de contrapartida.

3.8 Las Sociedades y las Agencias de Valores

Son los intermediarios especializados que operan en la bolsa de valores.

La Sociedad opera tanto por cuenta ajena como por cuenta propia (broker o dealer) y la Agencia sólo por cuenta ajena (broker).

Tanto la Sociedad como la Agencia pueden colocar emisiones de títulos en los mercados.

El aseguramiento de emisiones de títulos es exclusivo de las Sociedades.

El depósito y custodia de activos financieros puede ser realizado por ambas.

Las dos pueden gestionar carteras de terceros o clientes (contratar la gestión de unos títulos a intermediarios de acuerdo a unas condiciones).

La Sociedad puede otorgar créditos para la compra o venta de títulos y la Agencia no. La Sociedad concede préstamos en dinero cuando hay expectativas alcistas sobre el precio de los títulos. La Sociedad concede préstamos en valores cuando hay expectativas bajistas en la cotización de los títulos.

Tanto una como otra son sociedades anónimas, pero el capital mínimo de las Sociedades es de 750 millones y el de las Agencias es de 150.

3.9 Tipos de órdenes bursátiles

1. Órdenes por lo mejor

Es una orden en la que no existe límite de precio. El inversor acepta comprar o vender acciones al precio al que se negocian los títulos en el momento de su ejecución. También se llaman Órdenes de mercado. Se asume un riesgo, si hay gran cantidad de órdenes de compra el precio sube, pero llegará un límite en el que el precio no es atractivo (debemos poner un límite de precio para saber cuando no compramos).

2. Órdenes limitadas

Son las más frecuentes (80-85%). Se establece un precio máximo para la compra de títulos y un precio mínimo para la venta.

3. Orden ejecutar-anular

Es una orden de ejecución inmediata, o bien se ejecuta automáticamente o la parte que no pueda serlo es expulsada del sistema.

4. Orden todo o nada (Fill or Kill)

Es una orden de ejecución inmediata por el volumen total propuesto. Si no es posible, la orden queda expulsada del sistema, deja de tener efecto.

5. Orden de ejecución mínima

Se establece que en el momento de introducir la orden en el sistema informático tiene que contratarse al menos un volumen mínimo de títulos. Si no se logra negociar ese volumen, la orden quedaría expulsada. Si se introduce en el sistema, la orden se ejecuta y permanece activa por la parte no ejecutada.

3.10 Indicadores bursátiles

1. Capitalización bursátil

Es el valor de mercado de los fondos propios de la empresa.

Capitalización bursátil = número de acciones x precio de mercado de las acciones

2. Rentabilidad por dividendo

Expresa la rentabilidad que obtienen los accionistas cuando invierten en bolsa vía dividendos.

Rentab. por dividendo = dividendo generado por una sociedad/precio mercado acción

3. Ratio PER

Indica la relación que existe entre el precio de una acción y el beneficio por acción. Dicho de otra forma, es lo que paga el mercado, los inversores, por cada peseta (euro) de beneficio obtenido. Se utiliza para analizar si las acciones de una empresa están infravaloradas o sobrevaloradas. Se compara el PER de una empresa dada con el PER del sector al que pertenece. Si el PER de la empresa es inferior al del sector, las acciones están infravaloradas, la recomendación es comprar. Si PER de la empresa es superior al del sector, las acciones están sobrevaloradas, la recomendación es vender.

PER = precio acción/Bº por acción = capitalización bursátil/ Bº neto (si hago x acción)

4. Ratio Pay - Out

Indica cual es la política de dividendos de la empresa. Indica qué parte del beneficio por acción generado por la sociedad se distribuye a los accionistas vía dividendos. Indica qué parte del beneficio se reinvierte en la empresa. Es un indicador de la política de autofinanciación de la empresa. Ejemplo: si Pay - Out es 20%, la empresa reinvierte 80%.

Pay-Out = dividendo por acción/beneficio por acción 0 <Pay-Out <100%

5. Ratio de valoración

Expresa la relación entre el valor de mercado de las acciones, que indica cual es el valor de la inversión de los accionistas, y el valor contable de los fondos propios, que indica lo que han aportado los accionistas. Para al menos hablar de creación de valor de la empresa este ratio tiene que ser mayor que 1. Mide en qué medida la empresa está creando valor para el accionista. Es imperfecto porque no tiene en cuenta en qué momento se han realizado los desembolsos. Cuanto mayor sea el indicador mayor es la creación de valor para el accionista.

3.11 Métodos para valorar las acciones

Análisis técnico: Parte de una hipótesis básica que es suponer que existen ciertas regularidades en la evolución de los precios y por tanto los inversores pueden beneficiarse si son capaces de detectar dichas regularidades. Esto contradice la hipótesis de eficiencia, se niega la eficiencia de los mercados hasta en su forma débil. De acuerdo con la hipótesis de eficiencia no existen pautas establecidas, es decir, los precios siguen un camino aleatorio.

Análisis fundamental: estudia las causas que determinan el precio de las acciones y sus posibles cambios. Implica un estudio a 3 niveles:

• Nivel empresa: se estudian los estados financieros de la empresa, previsión de bº, deuda, analizar la política de dividendos, inversiones y cualquier aspecto relacionado con la empresa.

• Nivel entorno sectorial: se estudian las características del sector al que pertenece la empresa, la estrategia de los competidores, las fuerzas competitivas del mercado, la tasa de crecimiento del sector. Si fuera un sector regulado se analizaría la regulación del mismo, debido a posibles cambios en el mismo.

• Nivel entorno macroeconómico: se estudia la influencia de t/i, efectos asociados a los tipos de cambio, política monetaria, tasas de crecimiento económico.

• Del análisis de los 3 niveles se puede estimar un precio objetivo para las acciones para un período dado y a partir de ahí establecer distintas recomendaciones comparándolo con el precio actual como comprar, mantener en cartera o vender los títulos.

3.12 Ampliaciones de capital o emisión de acciones

Constituyen una forma de financiación bastante frecuente en las empresas. Las empresas quieren incrementar su nivel de recursos propios. Existen distintos tipos:

• Ampliación de capital con prima de emisión o sobre la par

La empresa emite las acciones a un precio superior a su valor nominal, es decir, el precio de emisión es superior al valor nominal.

E > Valor nominal E - Valor nominal = prima de emisión

• Ampliación de capital por valor nominal o emisión a la par

El precio de emisión de los títulos coincide con el valor nominal.

E = Valor nominal

En estos dos tipos el accionista desembolsa íntegramente el precio de emisión, desembolsa el 100%.

• Ampliación de capital parcialmente liberada

En este caso los accionistas desembolsan sólo una parte del precio de emisión. Una parte de la ampliación se cubre con la aportación efectiva de los accionistas y la otra parte se cubre con cargo a reservas libres o voluntarias. Ejemplo: una acción liberada al 40% de nominal 500 quiere decir que los accionistas sólo pagan el 60%, pagan 300 y el resto, el 40% irá con cargo a reservas voluntarias.

• Ampliación de capital totalmente liberada

Las acciones se cubren con cargo a reservas voluntarias, es decir, el 100% del precio de emisión corresponde a reservas libres o voluntarias.

No es posible emitir acciones por debajo de su valor nominal.

• Proceso de la ampliación de capital

Tenemos una empresa que cotiza en bolsa, necesita fondos y recurre a una operación de financiación, por lo que decide recurrir a una ampliación de capital para estimar el volumen de fondos necesario.

C = cotización acciones antes de la ampliación o cotización preampliación

A = número de acciones en circulación, antiguas

E = precio de emisión nuevas acciones

N = número de acciones nuevas

Existen dos restricciones: E puede ser mayor o igual que el valor nominal pero nunca inferior. E siempre debe ser inferior a C, pues sino nadie las compraría, no se pueden emitir por encima del precio de mercado o cotización de las acciones antiguas.

Una vez que se negocian las nuevas acciones, éstas serán iguales que las antiguas, por tanto, tendrán que cotizar a un mismo precio. Tras la ampliación todas las acciones cotizarán a un precio intermedio entre el de cotización de las antiguas y el de emisión de las nuevas.

Tras la ampliación se reduce la cotización de los títulos, la pérdida en el valor que experimentan las acciones tras la ampliación se compensa confiriendo a los antiguos accionistas un Derecho Preferente de Suscripción, les protege ante la caída en la cotización. Los accionistas disponen de un período de 15 días durante los que pueden hacer dos cosas:

• Si quieren suscribir, comprar nuevas acciones, utilizarán los dchos. de suscripción que tienen

• Si no quieren suscribir nuevas acciones, venderán los derechos en el mercado a otros inversores, por lo que se ve compensado.

Posteriormente las nuevas acciones se suscriben y más tarde cotizan en bolsa.

C' = cotización acciones tras la ampliación de capital, postampliación

antes ampliación = después ampliación N*E = fondos captados en la emisión de acciones

C' = (A*C+N*E) / (A+N) C' < C La cotización caerá en el mercado

V. teórico DPS = C - C' = C - (A*C+N*E) / (A+N) = N*(C-E) / (A+N)

EJERCICIOS

La cotización de las acciones es 150 enteros (150%), nominal de los títulos 500. Actualmente se tienen en circulación 100.000 acciones. La empresa necesita financiar un nuevo proyecto de inversión por lo que recurre a una ampliación de capital a la par. La ampliación se realiza en la proporción 1:4 (4 antiguas por 1 nueva).

Calcular el valor teórico del derecho de suscripción, la cotización de las acciones tras la ampliación, el importe o volumen de la financiación obtenida por la empresa, la cantidad a abonar por un inversor que no tenga la condición de accionista para suscribir una nueva acción, el desembolso de un inversor accionista que tiene 4 acciones y quiere comprar otras 2

¿Qué justificación económica tiene el derecho preferente de suscripción?.

Una empresa decide ampliar capital en la proporción 1:3, valor nominal 500, cotización 3000, precio de emisión 1000 (es una emisión con prima).

Calcular el valor teórico, la cotización tras la ampliación

Una sociedad recurre a una ampliación para realizar nuevas inversiones en la proporción 1:4. Las acciones cotizan antes de la ampliación a 1000 siendo su valor nominal 250. Se ha establecido un precio de emisión del 200%. Antes de la ampliación el capital social de la empresa estaba integrado por 100.000 acciones. La citada sociedad tiene un ratio PER de 20.

Calcula el valor teórico del derecho preferente de suscripción, la cotización de las acciones tras el período de suscripición, el volumen de financiación obtenido por la sociedad emisora en dicha operación.

Un accionista disponía antes de la ampliación del 1% del capital de la sociedad, ¿qué cantidad deberá desembolsar si quiere mantener su participación en el capital tras la emisión de acciones?.

Suponga que el anterior accionista desea que su participación en el capital de la sociedad se incremente hasta el 2% tras la ampliación, ¿qué desembolso tendría que realizar en este caso?.

¿Tiene sentido que en una ampliación de capital el número de acciones a emitir sea mayor al número de acciones en circulación? Razone la respuesta.

Una empresa necesita 22 millones para financiar una nueva inversión. Para ello recurre a una ampliación en la proporción 1:2. La cotización actual de las acciones es de 1150.

El director financiero de la empresa estima conveniente que la cotización de las acciones no caiga más de 200 por título tras la ampliación.

Diseñe la ampliación de capital que cumpla esta condición.

Las acciones de una sociedad cotizan al 216% siendo su valor nominal 5000. Con el propósito de financiar nuevas inversiones se plantea realizar una ampliación de capital por importe de 186 millones en proporción 1:4. El director financiero no desea una caída del título en bolsa superior a 920 tras la ampliación.

Diseñe la operación de forma que cumpla esta restricción.

Si un accionista posee una participación del 10% de la sociedad ¿cuál será su participación en la misma tras la ampliación si decide no acudir a la ampliación?

Una sociedad decide realizar una ampliación de capital en proporción 1:4 para financiar proyectos. El volumen estimado de la ampliación es 100 millones. El precio de emisión de las nuevas acciones es 3000. La cotización actual de las acciones antiguas en bolsa es 4500. El señor Gómez tiene 42000 acciones de la sociedad. Está interesado en suscribir nuevas acciones en la ampliación de capital pero en este momento no dispone de liquidez.

Diseñe una operación de tal forma que con la venta de una parte de los derechos de suscripción que le corresponden obtenga la liquidez suficiente para acudir a la ampliación.

Las acciones de una sociedad cotizan a 350 enteros siendo su valor nominal 2000. Decide realizar una ampliación de capital en la proporción 2:11. En la ampliación se fija un valor de emisión de 285 enteros.

Calcula el valor teórico del derecho preferente de suscripción y la cotización postampliación

¿En qué momento fracasará la ampliación?

¿Cuánto le cuesta a un inversor externo no accionista acudir a la ampliación?

Justifique económicamente la existencia de un derecho preferente de suscripción

Diseñe una operación blanca para un accionista que posea actualmente 11560 acciones

¿Cuándo recurren los accionistas a las operaciones blancas?

Una sociedad necesita financiar una inversión de 100 millones. El director financiero considera que la alternativa más adecuada es la ampliación de capital, la cual se realiza en la proporción 1:10, de tal forma que C' caiga sólo 200 pesetas. Las acciones cotizan actualmente a 3000 siendo su valor nominal 500. La empresa dispone de un nivel de reservas voluntarias de 35 millones.

Diseñe la ampliación de forma que se cumpla la condición impuesta por el director financiero (hay que saber E, N y tipo de emisión).

El señor Abad posee antes de la ampliación 10500 acciones. Diseñe una operación blanca que le permita participar en la operación aunque no disponga de efectivo.

¿Cuál será su participación en el capital tras la ampliación?

¿Cómo se define el ratio PER?

Una sociedad ha realizado una ampliación de capital recientemente. Antes de la ampliación las acciones cotizaban a 1000. La emisión se ha realizado a la par siendo su valor nominal 500. El valor teórico del DPS es 125. La capitalización bursátil de la sociedad tras la ampliación asciende a 525 millones.

Determine la proporción existente entre las acciones nuevas y las viejas.

El señor Blas, accionista de la sociedad ha diseñado una operación blanca al no disponer de liquidez y está interesado en participar en la operación. Determine cuantas acciones tenía antes de la operación si la operación blanca le ha permitido suscribir 100 nuevas acciones.

Comente la siguiente frase: el diseño de una operación blanca permite a los accionistas que no disponen de liquidez mantener su participación tras la ampliación.

El señor Casas poseía una participación del 2% antes de la ampliación en el capital de la sociedad. Tras la ampliación su participación se sitúa en el 1,6% ¿qué decisión adoptó en dicha operación? Indicar detalladamente lo que hizo.

Determine el importe del DPS si la ampliación de capital fuese liberada en un 20%. Calcule en este caso la cotización postampliación.

Una sociedad tiene en circulación 100000 acciones a un precio de 4000 por título. Se plantea realizar una nueva emisión de acciones en la proporción 1:2 a un precio de emisión del 100%. Valor nominal 1000. Calcular:

Número de derechos necesarios para adquirir una acción. Número de acciones emitidas. Importe de la financiación obtenida por la empresa. Número de acciones tras la ampliación. Precio con derechos (antes de la operación). Precio ex derechos (C'). Valor teórico del DPS.

¿Qué relación existe entre el DPS y la cotización tras la ampliación?.

¿Cuándo fracasaría la ampliación de capital?

Capitalización bursátil tras la ampliación.

Una empresa tiene en circulación 10000 acciones, valor nominal 1000 pts/acción. Ampliación en proporción 1:5. Precio de emisión 120 enteros. C= 150 enteros

¿Cuántas acciones puede suscribir un accionista que posea el 50% del capital de la empresa con los derechos de suscripción que le corresponden?

¿Cuál es el desembolso que deberá realizar en la suscripción de esos títulos?

Volumen de financiación obtenido por la empresa en la ampliación

Cotización con y sin derechos.

¿Cuál de las siguientes alternativas es menos costosa: comprar las acciones en bolsa o suscribir las acciones en la ampliación?

Una empresa necesita financiación por 2700 millones para financiar nuevas inversiones. C=220 enteros. VN=5000. El director financiero de la empresa estima conveniente que la cotización de las acciones caiga sólo 500 pesetas respecto a su cotización actual tras la ampliación. Proporción 1:3.

Diseñe cumpliendo tal restricción la ampliación de capital en cuanto al número de acciones a emitir y el valor de emisión.

Ampliación de capital 1:3 al 80% (el 20% se cubre con cargo a reservas voluntarias). Acciones a la par siendo su VN=1500. Número de acciones en circulación 30 millones. Calcula:

Valor teórico del DPS. Financiación que obtiene la empresa. C'.

¿Cuánto abona un inversor que no tenga la condición de accionista por cada acción que suscriba?

¿Desembolso de un accionista que antes de la ampliación tiene 150 acciones y desea comprar 200 adicionales?

¿Por qué un inversor que no tenga la condición de accionista ha de abonar por cada título adquirido una suma superior a C'?

¿Cuánto invierte un fondo de inversión que poseía antes de la ampliación 5% del capital de la sociedad si desea seguir manteniendo tal participación tras la ampliación?.

Una empresa dispone de un capital social integrado por acciones de 800 nominales. C=150 enteros. Ampliación del tipo 1:4, estableciendo una prima de emisión del 15%. Calcula:

Caída experimentada por los títulos tras la ampliación

Número de acciones en circulación tras la ampliación si la empresa ha captado fondos por 184 mill.

C'. Capitalización bursátil antes y después de la ampliación

Cuánto debería abonar para adquirir 10.000 acciones procedentes de la ampliación en los siguientes casos: Disponía antes de 40.000 acciones, de 15.000 y si no tenía la condición de accionista de la sociedad.

3.13 Emisiones de renta fija

Las empresas disponen de distintas formas de financiación como la financiación bancaria, los proveedores, los anticipos a clientes y la emisión de valores de renta fija. Según el vencimiento se habla de pagarés a CP, bonos a MP y obligaciones a LP. La Bolsa brinda la posibilidad de emitir valores de renta fija básicamente a MP y LP.

• Estructura típica de un título de renta fija

La empresa emite un bono con las siguientes características: valor nominal 1.00, vencimiento 3 años, cupón anual (c) del 6%, precio de amortización o valor de reembolso del 110%.

La empresa fija un precio de emisión en el momento 0. A diferencia de las acciones el precio de emisión no tiene restricciones, puede se superior, igual o inferior al nominal.

El cupón siempre se calcula sobre el valor nominal.

El inversor percibe cada año 6%*1.000= 60. El último año, cuando se amortiza el título percibe el valor de reembolso o precio de amortización que es el 110%* 1.000= 1100.

En ocasiones el valor de reembolso incluye una prima de reembolso o de amortización, es decir, el valor de reembolso es superior al valor nominal (como en este caso).

• Valoración de un bono

Podemos calcular el valor teórico de la siguiente manera:

Vt. Bono = 60//1+k) + 60/(1+k)2 + 1.160/(1+k)3 k = tasa de descuento

El inversor cuando compra un bono tiene derecho a percibir unas rentas futuras, que en este caso consiste en percibir los 3 próximos años 60 pesetas además de 1.100 el último año. Por eso, el precio del bono será el valor actual de esas rentas. Si lo quiero calcular hoy tendría que actualizar los intereses periódicos del mismo más la amortización que genera. Si lo quiero valorar en el momento 2 sólo cogería la renta que se genera en 3. Para calcular la tasa de descuento tendremos que conocer el riesgo, no sólo la rentabilidad.

K = rendimiento exigido por los inversores, tasa de descuento

Cuanto mayor sea el riesgo del bono mayor será la tasa de descuento del bono. La k se divide en dos componentes:

K = rendimiento (libre de riesgo) exigido a título deuda pública de características similares + prima por riesgo sobre el emisor

La prima de riesgo depende de la solvencia del emisor, es decir, cuanto más solvente sea menor prima.

Los títulos de renta fija privada exponen a los inversores a un mayor riesgo, por lo que ofrecen una mayor rentabilidad.

Valor teórico bono = cupón * valor nominal * Anø k + Valor reembolso / (1+k)n

Anø k = 1- (1+i)-n/i

Valor teórico bono = " cupón i / (1+k)i + Valor reembolso / (1+k)n

Si aumentan los tipos de interés los inversores exigen un mayor rendimiento por aportar fondos a las empresas, se incrementa k, la tasa de descuento o rendimiento exigido por los inversores, con lo que disminuye el precio de los títulos de renta fija.

! tipos de interés ! ! k ! ! precio bono Relación inversa entre los t.i y el precio de mercado de los títulos de renta fija

Cuanto mayor es el vencimiento del bono mayor es su sensibilidad ante cambios en los tipos de interés. A medida que se incrementa el vencimiento, el precio es más sensible ante cambios en los tipos de interés (relación directa).

• Tipos de títulos de renta fija (tanto bonos como obligaciones)

• Simples: título de renta fija que no incorpora garantías especiales, la única garantía es la solvencia última del emisor. Cuando existe alguna garantía especial se denomina bono garantizado.

• Con garantía real: se emiten bonos que tienen una garantía real, si la empresa no cumple los compromisos financieros que tenga los acreedores pueden ejecutar dicha garantía. Tienen preferencia en cuanto a la liquidación de la empresa con los otros títulos de RF, los cuales son subordinados.

• Con cupón fijo: ofrecen al inversor unos intereses periódicos, el cupón es constante a lo largo de toda su vida.

• Con cupón variable: el cupón del título se revisa de forma periódica de acuerdo con la evolución de algún indicador. También se llaman Indiciados. Cupón variable = índice monetario (EURIBOR) + margen o diferencial. Si aumenta el tipo de interés de mercado aumenta el cupón generalmente.

• Perpetuo: título en el cual no se establece amortización, no existe vencimiento. Quien adquiera un bono perpetuo tiene derecho a percibir periódicamente unos intereses pero en ningún caso tiene derecho a que se amortice. Son exclusivos de los estados soberanos.

• Cupón cero: bono que no devenga periódicamente intereses (no ofrece los cupones clásicos). Los intereses de dicho bono se acumulan y se perciben al vencimiento del bono en forma de prima de amortización. Cuanto mayor sea el vencimiento del bono cupón cero mayor prima de amortización.

• Con cláusula de rescate anticipado: bono al que se añade el derecho o posibilidad que tiene el emisor del título de amortizar o rescatar (pagar) anticipadamente dicha emisión. Ejemplo: título con vencimiento a 10 años y se establece una cláusula de rescate. Tiene derecho a amortizar anticipadamente, 5 años, esos títulos a un precio anticipado de antemano, precio de rescate. Las empresas emplean las cláusulas de rescate para protegerse de oscilaciones negativas en los tipos de interés que implican un coste de financiación más alto. El emisor tiene un riesgo adicional. El rendimiento exigido en las emisiones con cláusula de rescate es más alto que el de las emisiones convencionales.

• Convertible: es un bono convencional al que se añade un derecho de conversión. Incluye el derecho que tienen los que lo adquieren de convertirlo en acciones de la empresa a un precio y en un momento futuro previamente establecido. Es un ejemplo de título híbrido, incluye características de la RF (cupones y amortización) y de RV (derecho de conversión)

• Con Warrants: a un título de RF se le añade un Warrant, que es un derecho que tiene el inversor de comprar acciones del emisor a un precio establecido de antemano, en un momento futuro. Es un título híbrido porque el valor de ese derecho dependerá de la cotización de las acciones en el mercado

En un caso general, las empresas pueden colocar las emisiones de bonos convertibles y con Warrants a un tipo de interés inferior al de las emisiones convencionales de títulos de RF porque los inversores están dispuestos a percibir un menor cupón a cambio de percibir un derecho adicional.

EJERCICIOS

Valor nominal del bono es 1.000, vencimiento n = 3, cupón = 5%, valor de reembolso igual al nominal. Calcular el precio teórico del bono cuando k = 5%, 4%, 6%. Igual pero cuando vencimiento es 5 años.

Un título de renta fija presenta las siguientes características: VN = 50.000, c = 6%, n = 10 años, Valor de reembolso = 110%.

Determine el precio teórico o valor intrínseco de este título si el rendimiento exigido por los inversores para activos de similar riesgo es k = 5%.

¿Qué variación porcentual experimentará el precio del bono si el rendimiento exigido se incrementa hasta el 7%?

¿Se vería afectado en mayor medida por un cambio en los tipos de interés si el vencimiento del bono fuese 30 años?

En el mercado de RF se negocian bonos de una sociedad con estas características: valor nominal 1.000.000, cupón 7%, vencimiento 15 años, valor de reembolso igual al nominal. Actualmente los títulos se negocian a 980.000. Si el rendimiento exigido por los inversores para títulos de similares características y nivel de riesgo es del 6%

¿Cómo podría beneficiarse un inversor de la anterior situación?

Un bono cotiza a 1.018 y ofrece c = 7%, siendo VR = 1.000. Al título le restan 2 años para su vencimiento, momento en el cual se amortizaría a la par. La deuda pública a similar plazo ofrece una rentabilidad del 4% anual.

Determine la prima de riesgo asociada a estos bonos.

Una reducción en la calificación crediticia del bono reduce su precio hasta las 982. ¿Qué variación ha experimentado el rendimiento exigido por los inversores a estos títulos?

¿Cómo afectará al valor del bono la existencia de expectativas bajistas sobre los tipos de interés?

Una obligación tiene VN = 10.000, prima de reembolso = 2%. Se negocia actualmente en el mercado secundario a un precio de 10.500, restando para su vencimiento 3 años.

¿Estaría dispuesto a adquirir estos títulos sabiendo que el rendimiento que ofrece la deuda pública al mismo plazo es un 5% y esta obligación presenta una prima por riesgo del 1%?

Considere 3 bonos con c = 8% y que cotizan actualmente por su valor nominal. El bono a CP vence dentro de 2 años, el bono a MP dentro de 8 y el de LP en 20. En los 3 casos VR = VN.

¿Qué le ocurre al precio de cada bono si el rendimiento exigido se sitúa en k = 9%?

¿Qué conclusión se extrae de la relación entre el vencimiento de los bonos y su sensibilidad ante cambios en el tipo de interés?

TEMA 4: LOS MERCADOS MONETARIOS

4.1 Concepto y características

Los mercados monetarios son el conjunto de mercados al por mayor en los que se intercambian activos financieros con un plazo de amortización corto, con un riesgo bajo y una liquidez muy alta.

El plazo no es su característica más distintiva, pues se negocian activos con vencimiento a 5 ó más años, sino que lo que les distingue es su riesgo tan bajo y su liquidez tan alta. El riesgo es muy bajo porque los emisores suelen ser muy solventes y la liquidez es muy alta porque existen mercados secundarios en los que se negocian los títulos en circulación.

Los activos que se negocian en los mercados monetarios son buenos sustitutivos del dinero. Se conocen como activos líquidos del público.

• Características

• Mercados al por mayor: los participantes en el mercado son grandes instituciones financieras y empresas industriales que negocian grandes cantidades de recursos.

• Escaso riesgo: se justifica por la solvencia de los emisores y en algunos casos por las garantías que incorporan los títulos que se emiten. Ejemplo: títulos hipotecarios.

• Gran liquidez: los activos son muy líquidos por su vencimiento, generalmente corto, porque existen mercados secundarios, porque con ellos se pueden hacer REPOs y porque son operaciones financieras a plazo muy corto.

• La negociación puede ser directa entre los participantes o mediante intermediarios especializados.

• Flexibilidad y grado de innovación: en los mercados monetarios en los últimos años han aparecido nuevos activos financieros e incluso nuevas formas de emisión como:

• Descuento o cobro de intereses al tirón: el precio de adquisición o emisión es inferior al valor nominal y el precio de amortización es igual al valor nominal. No se pagan intereses periódicos, se cobran todos por anticipado o al final.

• Emisión cupón cero: el precio de adquisición es inferior al valor nominal y los intereses se pagan al vencimiento. El reembolso se efectúa con prima.

• Emisión de títulos a tipo variable: el tipo de interés evoluciona según lo haga otro de referencia.

• Gran desarrollo de los mercados monetarios en los últimos tiempos debido a distintas razones:

• Por el apoyo de las autoridades económicas por su importancia en el funcionamiento general de la economía (son objetivos de política monetaria, contribuyen a la formación de la estructura de los tipos de interés, favorecen la eficiencia de las decisiones financieras de los agentes económicos, contribuyen a la financiación del déficit público).

• Por determinados fenómenos económicos como la inflación, bajo crecimiento del producto nacional o el crecimiento del gasto y déficit público.

• El atractivo que suponía que algunos de los activos no estuvieran sometidos al coeficiente de caja.

• Posibilidades de ocultación fiscal de alguno de los títulos.

4.2 Tipos de mercados monetarios

Mercado interbancario

Hay varios mercados interbancarios como el mercado de divisas, el interbancario de depósitos, el de CBEs. El mercado interbancario es aquel en el que se producen, cruzan operaciones entre las entidades de crédito, el banco emisor y otras instituciones financieras especializadas en las que se negocian activos de muy corto plazo y gran liquidez que facilitan a estas instituciones la gestión de tesorería. Los activos negociados en este mercado transmiten los impulsos de la política monetaria, por lo que son un indicados muy relevante de la coyuntura económica y financiera.

• Mercado interbancario de depósitos

Las instituciones de crédito, bancarias o no bancarias, directamente o mediante intermediarios, se ceden depósitos a un día o a más. En los años 71 y 72 surgió el mercado interbancario privado en el que algunos bancos se intercambiaban saldos excedentes en sus cuentas en el BE para cumplir el coeficiente de caja. Posteriormente comienzan a aparecer brokers o comisionistas (que son meros intermediarios por cuenta ajena). Las crisis bancarias de finales de los 70 hacen aparecer listas negras, que son relaciones de entidades a las que se supone en dificultades y a las que se les cierra el mercado.

La importancia del MID no se justifica sólo por el volumen de fondos que se negocia y por el número de participantes sino que es el punto de referencia básico para la formación de los precios en los distintos mercados financieros.

Han sido tradicionalmente los prestamistas (los que han prestado fondos, han aportado financiación y a cambio obtienen financiación) en el MID las cajas de ahorro y otras instituciones, fundamentalmente establecimientos financieros de crédito (EFCs). Los tomadores de fondos o prestatarios han sido la banca nacional y sobretodo la extranjera.

El desarrollo de este mercado sobrepasa su objetivo inicial de permitir a las entidades de caja cubrir sus desfases de tesorería. Los motivos han sido:

• Desarrollo de la política monetaria

• Entrada liberalizada de la banca extranjera, que tenía limitaciones para captar recursos en el mercado interior.

• Tipos de interés altos que hubo en España. Los recursos tienen un coste de oportunidad muy alto, los incentivos a colocar el exceso de liquidez en el MID son muy altos.

En el MID se hacen operaciones para cubrir necesidades residuales de financiación y para gestionar excedentes de liquidez a corto plazo (Funding). Otro tipo de operaciones son las que consisten en toma de posición para obtener unos beneficios (Tradding).

El BE se limita a facilitar las operaciones en el mercado interbancario a través de su servicio telefónico y de las cuentas de las entidades que participan en él. El BE también realiza el suministro de información estadística.

A raíz del desarrollo de este mercado surgieron, a parte de los brokers, otros intermediarios que actúan por cuenta propia, los dealers (en este mercado denominados Sociedades del Mercado de Dinero, SMM).

El MID es un mercado mayorista y tradicionalmente primario porque los depósitos interbancarios no eran negociables posteriormente en un mercado secundario. En 1992 se regulan los DITs, depósitos interbancarios transferibles, que se crean para lograr que los depósitos sean más líquidos y que los bancos cedan fondos a plazos más largos. Son activos que puede emitir cualquier miembro del mercado por ventanilla o por subasta, con tipo explícito pagadero con cupón único a su amortización mediante anotaciones en cuenta y con vencimiento a 1, 3, 6, 9 y 12 meses. Son negociables en el servicio de liquidación del BE. No son transmisibles al público y el importe a percibir a la amortización (nominal más cupón) tiene que ser múltiplo de 100 millones. La finalidad del mercado de DITs era evitar la concentración de operaciones a plazo muy corto, aumentar las posibilidades de conseguir liquidez para las entidades financieras y dotar al mercado interbancario de mayor agilidad, operatividad y profundidad sobre todo a plazos más largos que los habituales. Este mercado de DITs tiende a desaparecer.

• Mercado interbancario de CBEs

Los CBEs aparecieron en el 90 para absorber el exceso de liquidez que originó la reforma del coeficiente de caja (del 17 al 5). Se obligó a las entidades de crédito a suscribir los CBEs. No eran negociables mas que por las entidades sometidas al coeficiente y entre ellas y el BE. El BE los puede adquirir al vencimiento o temporalmente en el mercado. Los CBEs eran instrumentos de política monetaria. Era muy activo el segmento de operaciones REPO. Los últimos CBEs se amortizaron en septiembre del 2000.

• Mercado interbancario de FRAs (Forward rate agreement)

Un FRA es un acuerdo sobre un tipo de interés futuro. Es una operación en la que dos partes acuerdan en un momento determinado, t0, la liquidación en una fecha futura (llamada fecha de inicio) del diferencial entre un tipo de interés pactado y el de la liquidación aplicado sobre un importe teórico N.

Mercado de fondos públicos

Fondos públicos del mercado monetario hay tres, las Letras del Tesoro, los Bonos y las Obligaciones del Estado. También existieron los Bonos del Tesoro, los Certificado de Depósito del BE, los Certificados de Regulación monetaria (CRM) y los Pagarés del Tesoro.

El emisor de estos títulos es la Dirección General del Tesoro y Política Financiera. Los posibles suscriptores o tenedores son todos los agentes económicos. Se representan mediante anotaciones en cuenta. No están sometidos a ningún coeficiente obligatorio. Su finalidad es doble, monetaria y financiera. Sirven como garantía en operaciones de crédito ante el SEBC.

El Director General del Tesoro y Política Financiera puede amortizar anticipadamente la deuda pública en manos del BE. Esta operación requiere un informe previo. El Director General también puede fijar en la emisión de los títulos fechas en las que el Estado o los tenedores pueden exigir la amortización anticipada.

• Diferencias entre los distintos títulos de deuda pública

• Las letras del tesoro tienen un vencimiento de hasta 18 meses. Los bonos de entre 2 y 5 años y las obligaciones tienen un vencimiento superior a 5 años.

• Forma de rentabilidad: en el caso de las letras es el descuento (PE<VN y precio de amortización = VN) y en el caso de los bonos y obligaciones hay un cupón anual.

• Régimen fiscal: las letras del tesoro no tienen retención sobre los rendimientos. Los bonos y obligaciones sí están sujetos a una retención.

• Posibilidad de segregación de cupones y principal: en el caso de las letras no es posible. Los bonos y obligaciones sí permiten la segregación de cupones y principal.

• Formas de emisión: las letras del tesoro pueden emitirse de 5 formas que son la subasta ordinaria, la subasta especial, la subasta restringida, la oferta pública y la apertura de plazo breve. En el caso de los bonos y obligaciones las formas de emisión son las mismas más la suscripción pública.

• Peticiones por los suscriptores: en el caso de las letras las peticiones son competitivas con un mínimo de 1000 euros para las de 12 y 18 meses y de 500.000 euros para las letras a 6 meses o no competitivas con un máximo de 200.000 euros. Para los bonos del estado las peticiones pueden ser competitivas de 5000 euros y no competitivas de 1000 euros como mínimo en ambos casos y estas últimas de 200.000 euros como máximo. En el caso de las obligaciones pueden ser competitivas de 5000 euros y no competitivas de 1000 euros con máximo de 200.000 euros.

• Los bonos y obligaciones se consideran activos del mercado monetario aunque tengan vencimiento a medio y largo plazo por varias razones:

• Por la relación que hay entre los bonos y obligaciones con otros activos emitidos a corto plazo por el Estado como las letras del tesoro.

• Posibilidad de crear activos a muy corto plazo mediante REPOs.

• Utilización por el BE como instrumentos de política monetaria.

• Tipos de emisión de títulos de deuda pública

• Subastas ordinarias: tienen lugar con la periodicidad establecida por el Director General del Tesoro y Política Financiera normalmente y como mínimo cada 2 semanas para las letras. Para los bonos y obligaciones la periodicidad es distinta, para los bonos es mensual y para las obligaciones es trimestral.

• Subastas especiales: tienen lugar fuera de esa periodicidad. Se convocan en las condiciones que se determinen en cada caso a la vista de las condiciones de los mercados, del desarrollo de las emisiones durante el año y de la puesta en emisión de nuevos instrumentos.

• Subastas restringidas: son subastas competitivas entre un número limitado de entidades autorizadas que adquieren compromisos de asegurar la emisión o de contrapartida en el mercado secundario.

• Tipos de peticiones

En estos tres tipos de subastas se pueden solicitar dos tipos de peticiones:

• Peticiones no competitivas: son aquellas en las que no se indica el precio. Su importe no puede superar los 200.000 euros por postor. El importe mínimo es de 1000 euros y todos los importes tienen que ser múltiplos de esta cifra. Sólo se indica el importe nominal que se desea adquirir y el precio será el precio medio ponderado de la subasta. Se pueden presentar en todas las subastas excepto en las de letras del tesoro a 6 meses.

• Peticiones competitivas: se indica el precio que se está dispuesto a pagar por la deuda solicitada y el importe nominal que se desea adquirir. El Director General del Tesoro y Política Financiera puede limitar el número y el importe máximo por participante. El importe mínimo es de 1000 euros para las letras a 12 y 18 meses y para las letras a 6 meses 500.000 euros. Para los bonos y obligaciones es de 5000 euros. Los importes solicitados tienen que ser siempre múltiplos de 1000 euros excepto para las letras a 6 meses que tiene que ser múltiplo de 100.000 euros.

• Oferta pública: una vez fijadas las condiciones de la emisión.

• Apertura de un plazo breve tras la subasta para que los creadores de mercado puedan solicitar deuda pública de la emisión subastada en las condiciones generales fijadas en la emisión. El precio será el precio ofrecido para cada petición aceptada.

• Suscripción pública posterior a la subasta para cualquier persona física o jurídica que desee formular peticiones entre 1000 euros y el máximo fijado en cada caso, que nunca puede superar 200.000 euros. El precio será el de las no competitivas. Sólo está disponible para bonos y obligaciones.

• Resolución de las peticiones competitivas

Se ordenan de mayor a menor precio. La dirección general determina el volumen que quiere emitir, así ya queda fijado el precio mínimo. Se adjudican todas las peticiones con un precio mayor o igual, salvo que para el mínimo se decida limitar el importe. El precio que se pagará será el precio ofrecido si éste es inferior que el precio medio ponderado y sino será el precio medio ponderado si el precio ofrecido es superior.

Las peticiones no competitivas se aceptan todas siempre que se haya aceptado alguna competitiva y se adjudicarán al precio medio ponderado.

• Otro tipo de título que se negocia en los mercados monetarios: STRIPs

Sólo se pueden hacer con bonos y obligaciones. Estos títulos consisten en la negociación separada de los valores resultantes de la segregación de los flujos correspondientes a intereses y principal del activo financiero segregable.

Los bonos y obligaciones denominados segregables se emiten desde julio del 97. Tienen 2 diferencias con los emitidos antes de esa fecha:

• Posibilidad de segregación, es decir, la posibilidad de separar cada bono en n valores (que son los llamados STRIPs), uno por cada pago que la posesión del bono dé derecho a percibir. Ejemplo: un bono a 5 años se puede separar en 6 STRIPs, uno por cada cupón anual y otro por el principal. Cada uno de los STRIPs se puede negociar por separado. Mediante esta segregación se transforma un activo de rendimiento explícito en varios activos de rendimiento implícito, o sea, bonos cupón cero con vencimiento y valor de reembolso igual a los de cada cupón o del principal. Existe también la posibilidad de hacer la operación contraria, reconstitución.

• El tratamiento fiscal es más favorable, los STRIPs no están sujetos a retención fiscal. El cupón de los bonos y obligaciones segregables no está sujeto tampoco a retención ni los rendimientos generados por los STRIPs procedentes de su segregación.

Mercado de pagarés de empresa

Los pagarés de empresa son valores negociables de renta fija, seriados o no, cualquiera que sea su instrumentación, a corto plazo, emitidos al descuento por grandes empresas para diversificar sus fuentes de financiación. Se conocen también como papel comercial.

Su misión suele responder a necesidades de circulante pero también se pueden utilizar como medio de financiación a largo plazo mediante la rotación de los pagarés al vencimiento y mediante contratos con entidades bancarias para la adquisición de los no colocados entre el público o para la concesión de créditos por ese importe.

Solían emitirse por el sistema del respaldo bancario (Back Up). El emisor acuerda con el banco la concesión de un crédito a medio plazo, generalmente sindicado a tipo variable, para respaldar la emisión de pagarés de modo que según el tipo sea superior o inferior al de descuento de los pagarés, los emitían o giraban contra el crédito. La entidad bancaria se encarga de colocar los pagarés, en algunos casos incluso garantizando la colocación o avalándolos. La línea de crédito vinculada garantiza su liquidez si la empresa tiene problemas de tesorería pero no ante dificultades patrimoniales, es decir, no es una fianza bancaria porque si el emisor tiene problemas de ese tipo el crédito se cancela.

Actualmente predominan otros dos tipos de emisión:

• Emisión en serie

• Emisión a medida

Los emisores habituales, que suelen ser empresas grandes, conocidas, solventes, suelen realizar emisiones en serie, de bajo nominal (entorno a 500.000 ó un millón), a corto plazo (entre 3 y 6 meses), según programas prediseñados registrados en la CNMV y que se colocan en el mercado mediante subasta entre intermediarios financieros, quienes más tarde los redistribuyen al público.

Los nuevos inversores, que suelen ser empresas de menor tamaño aunque también sean conocidas y solventes, hacen emisiones a medida, caracterizadas por la acomodación de las necesidades del demandante de fondos (UED) a las exigencias del demandante de pagarés (UES), en cuanto a importe, plazo o tipo de activo. Estas emisiones a medida no hay que registrarlas en la CNMV.

• Características de los pagarés

• No suelen llevar ninguna garantía del emisor, por tanto su colocación depende de la reputación o la confianza que genere en los posibles inversores

• Nominal por encima de 1500 euros

• Vencimiento corto

• Escaso número de emisores

• La rentabilidad que tienen es superior a la de otros activos públicos de plazo similar debido a que tienen mayor riesgo (a mayor riesgo mayor rentabilidad), por lo que ofrecen una prima por riesgo, También incorporan una prima por liquidez: las letras son más líquidas que los pagarés por lo que los emisores de pagarés tienen que ofrecer a los inversores una mayor rentabilidad para compensarlo. Incorporan además una prima por fiscalidad: los pagarés están sometidos a retención mientras que las letras no, por lo que su rentabilidad será menor; para compensar a los inversores los emisores tienen que ofrecer una rentabilidad adicional.

• La rentabilidad de los pagarés es ligeramente inferior a los tipos del interbancario para plazos similares. Los pagarés son una forma de financiación más barata que la obtenida en el interbancario. No hay que remunerar al intermediario con un margen bancario porque es una emisión directa.

• Abaratamiento de los costes de los pagarés por la desintermediación: al ser un mercado con menos intermediarios no hay que pagar tanto, no hay márgenes bancarios.

• Flexibilidad en importes o plazos, que se ve aumentada en los mercados secundarios porque en éstos se pueden hacer REPOs.

• Mercado secundario de pagarés

Tiene dos ámbitos, un ámbito no organizado entre intermediarios y un ámbito organizado no oficial, privado y de la AIAF (asociación de intermediarios de activos financieros).

Des de 1990 los pagarés de empresa y otros títulos de renta fija se negocian en un mercado mayorista organizado por la AIAF. Esos títulos que cotizan en AIAF pueden formar parte de las carteras de las instituciones de inversión colectiva y el BCE admite que las entidades bancarias utilicen esos activos como colaterales en las operaciones de regulación monetaria.

Sólo quedan fuera del mercado de AIAF las emisiones de títulos convertibles, porque no son renta fija y sólo se negocian en la bolsa y la deuda pública, porque tiene su propio mercado. Los demás títulos de renta fija pueden negociarse en AIAF o en bolsa.

Los títulos que se negocian en el mercado AIAF son los pagarés de empresa, los bonos matador (que son bonos emitidos en pesetas por entidades extranjeras), cédulas hipotecarias, bonos y obligaciones domésticos.

El mercado AIAF es un mercado mayorista, sólo intervienen entidades financieras y la negociación mínima es de 25 millones. Es un mercado abierto, pueden acceder a él todo tipo de intermediarios. Es descentralizado y flexible y utiliza a la banca extrajera en su organización exterior. El organismo rector es la propia AIAF.

Las funciones del órgano rector son:

• La normalización de las características de los valores admitidos a cotización

• Fijación de procedimientos de cotización, negociación, compensación y liquidación

• Admisión de valores a negociación

La supervisión y el control del mercado AIAF está encomendado a la CNMV.

• Acontecimientos en la evolución de los mercados de pagarés

• Acontecimiento de tipo fiscal: una ley de 1985 impuso la obligación de someter a retención fiscal los rendimientos de los activos emitidos al descuento, lo que perjudica a su atractivo. La demanda sin embargo, se mantuvo porque coincidió con que los pagarés del tesoro perdieron su atractivo fiscal.

• Comienzo de las emisiones de letras del tesoro en 1987: las letras se emitieron con rentabilidades muy altas, menor riesgo y sin retención fiscal, por lo que hubo un declive de las emisiones de pagarés.

• En los años 89 y 90 las restricciones financieras limitaban el acceso a la financiación bancaria, por lo que se acudió a otra financiación, los pagarés.

• A partir de 1992 se declararon libres las operaciones con no residentes.

• En 1999 cambió la fiscalidad: los rendimientos con esa reforma dejan de estar sujetos a retención siempre que los adquiera una persona jurídica, por ejemplo un fondo de inversión o una compañía de seguros y tampoco lo están en el caso de las personas físicas cuando el vencimiento sea superior a 2 años.

Mercado de títulos hipotecarios

La ley de regulación del mercado monetario español (1981) tiene los siguientes objetivos:

• El objetivo básico es facilitar financiación al sector de la vivienda y en general, de la construcción.

• Regular las características de las operaciones activas y pasivas de las entidades participantes en el mercado hipotecario, que son los bancos, las cajas de ahorro, la CECA, las cooperativas de crédito y los EFC.

• Movilizar la cartera de hipotecas de esas entidades mediante la emisión de títulos hipotecarios como los bonos, las cédulas y las participaciones hipotecarias.

• Dotar de liquidez a esos títulos fomentando los mercados secundarios.

• Pese a que son activos a medio plazo, se estudian dentro de los mercados monetarios porque gozan de gran liquidez y además por sus características son una inversión alternativa a otros títulos monetarios.

• Cédulas hipotecarias

Las emisiones de cédulas están garantizadas por la totalidad de los créditos hipotecarios del emisor. Tienen gran libertad sobre las características de su emisión: pueden ser nominativas, a la orden, al portador, con amortización periódica o no, a corto o largo plazo, con interés fijo o variable, con o sin prima, se pueden emitir singularmente o mediante anotaciones en cuenta (pero en este caso deben inscribirse en escritura pública).

El volumen de cédulas emitidas por una entidad y no vencidas no puede superar el 90% de la suma de los capitales no amortizados de todos los créditos hipotecarios de la cartera de la entidad aptos para servir de cobertura. Se computan como tales, los capitales de las participaciones hipotecarias adquiridas que resulten aptas y si la entidad hubiese emitido bonos o participaciones hipotecarias se excluirán de la base de cómputo los importes de los créditos afectados a bonos y la porción participada de los que hubieran sido objeto de participación.

Gran liquidez porque existe un mercado secundario de gran actividad. Vencimiento entre 2 y 5 años.

Los tenedores de cédulas tienen carácter de acreedor privilegiado respecto a los créditos hipotecarios existentes en el patrimonio del emisor que no hubiese garantizado la emisión de otros títulos hipotecarios.

Su emisión no precisa inscripción registral salvo que se materialice en anotaciones en cuenta.

• Bonos hipotecarios

Están garantizados por el crédito o grupo de créditos que se vinculen específicamente a su emisión en la escritura pública correspondiente. No pueden tener un vencimiento medio superior al de los créditos vinculados y sus intereses tampoco pueden ser superiores por una cuestión de garantía. Se debe formalizar la emisión de bonos en escritura pública e inscribirla en el registro mercantil.

Cuando se emiten en serie se debe constituir un sindicato de tenedores. El vencimiento medio es similar al de las cédulas. Son muy líquidos porque son transmisibles libremente en el mercado secundario. Tienen también una gran libertad en las condiciones de su emisión excepto su vencimiento y su interés.

El límite es el 90% del valor de los créditos afectados a su emisión. No se pueden materializar mediante anotaciones en cuenta. Sus tenedores tienen el carácter de acreedor privilegiado respecto a los créditos afectados a ese bono.

En caso de amortización de los créditos hipotecarios que garantizan le emisión de bonos, se sustituyen por otros y esto necesita la autorización del sindicato de tenedores. Si el sindicato deniega la petición, se amortizan total o parcialmente los títulos.

Pueden emitir bonos hipotecarios todas las entidades de crédito.

• Participaciones hipotecarias

La entidad emisora puede hacer participar a terceros, en todo o en parte, de uno o varios créditos hipotecarios que posea en su cartera. Las participaciones hipotecarias constituyen cesiones a terceros de parte de esos créditos hipotecarios, con la salvedad de los que estén afectado a bonos.

Pueden ser emitidas por todas las entidades participantes en el mercado hipotecario.

Son títulos necesariamente nominativos, representados mediante anotaciones en cuenta y cada uno representa una participación en un crédito particular. Ni el plazo ni el interés pueden superar a los del crédito original.

Tienen especial importancia en la financiación de grandes obras de infraestructura o en la adquisición de inmuebles de elevado valor. Esos títulos constituyen una especie de préstamo hipotecario sindicado.

Transfieren el riesgo incorporado en el crédito hipotecario, por tanto la participación cedida no se computa como riesgo del emisor cuando la amortización se realice por todo el plazo hasta su vencimiento y no haya pacto de recompra.

La emisión de varias participaciones sobre un mismo crédito hipotecario puede hacerse simultánea o sucesivamente. Se puede hacer al inicio del préstamo o durante su vigencia. El emisor de las participaciones conserva la custodia y administración del crédito hipotecario participado y su titularidad parcial. Si la suscripción y tenencia se abre al público general, se emitirán obligatoriamente mediante escritura pública.

El emisor de las participaciones tiene que llevar un registro de las participaciones emitidas y de las transferencias que le sean notificadas.

La ejecución del crédito participado corresponde al emisor y al titular de las participaciones, que tendrá además acción ejecutiva sobre aquel respecto al principal e intereses siempre que el impago no sea por incumplimiento del deudor del préstamo hipotecario participado.

El emisor contabilizará la participación como una transferencia de activo y se las da de baja en el balance y se lleva a pérdidas y ganancias la diferencia entre lo cobrado por el préstamo transferido y lo cedido a los partícipes.

• Mercado secundario

Una de las finalidades de la ley de 1981 era impulsar los mercados de títulos hipotecario, dotar de liquidez a los activos del mercado monetario para mejorar las condiciones de financiación del sector de la vivienda.

Para dar agilidad a la transmisión de los activos la ley establece que pueden ser transmitidos por cualquier medio admitido en derecho sin intervención de fedatario público ni de notificación al deudor y pueden ser admitidos a cotización en bolsa con los mismos requisitos que los fondos públicos.

Su cesión está exenta del impuesto de transmisiones patrimoniales. Los títulos se admiten como inversión en la cartera de aseguradoras, fondos de inversiones, entidades de inversión colectiva.

• Fondos de titulización hipotecaria

Creados en 1992. Es un fondo cuyo activo está constituido por participaciones hipotecarias (que previamente han movilizado préstamos hipotecarios) y su pasivo son los títulos de renta fija emitidos para captar recursos de particulares o de instituciones. Su objetivo es movilizar préstamos hipotecarios concedidos por entidades de crédito.

Son patrimonios separados formalizados en escritura pública, sin personalidad jurídica y administrados por la sociedad gestora que los crea. Su constitución debe registrarse en la CNMV y no se inscribe en el registro mercantil.

Los valores que se emiten con cargo al fondo se registran mediante anotaciones en cuenta. Su riesgo debe ser evaluado por una agencia de Rating y sus titulares correrán con el riesgo de impago de las participaciones agrupadas en el fondo sin acción contra la gestora salvo por incumplimiento.

La gestora debe solicitar su negociación en un mercado oficial u organizado. Su creación requiere autorización del Ministerio de Economía previo informe de la CNMV. Están sometidos a la supervisión, inspección y sanción, en su caso, de la CNMV.

4.3 Otros mercados monetarios

Mercado de pagarés bancarios

Los pagarés bancarios son como pagarés de empresa pero emitidos por bancos o cajas de ahorro. Son títulos de renta fija que incorporan un compromiso de pago a fecha fija, por el que el emisor se compromete a devolver el nominal. Se emiten al descuento. Vencimiento entre 6 y 12 meses. Nominal más frecuente un millón. Desde 1983 computan como pasivo para el coeficiente de caja, lo que les restó atractivo y además la reforma fiscal de 1985 también les perjudicó, lo que justifica el poco desarrollo de este mercado.

Mercado de certificados de depósito

Son documentos acreditativos de depósitos a plazo fijo en una entidad bancaria, transmisibles de cualquier forma admitida en derecho, con obligación de reembolso del nominal a su vencimiento por el emisor. El vencimiento mínimo es de 6 meses y su nominal mínimo de un millón. Se diferencian de la imposición a plazo fijo en su transmisibilidad, que permite a su tenedor obtener liquidez sin que suponga salida de fondos para el emisor.

Los bancos y cajas de ahorro al emitirlos garantizan su liquidez mediante recompra automática sin penalización. Por lo tanto, este instrumento en la práctica se ha transformado en un medio para pagar una mayor remuneración para colocaciones casi a la vista. Tiene un escaso desarrollo.

Mercado de bonos de caja y bonos de tesorería

Son obligaciones a plazo medio, entre 3 y 5 años, que pueden emitir bancos y cajas. Los bonos de caja sólo pueden ser emitidos por la banca industrial. Los bonos de tesorería pueden ser emitidos por todo tipo de bancos y cajas. Los bonos de caja tienen ventajas fiscales que no tienen los de tesorería. Ambos pueden convertirse en acciones.

EJERCICIOS

En la última subasta de pagarés de empresa a 18 meses la sociedad emisora recibió las siguientes peticiones. Las peticiones no competitivas ascienden a 1000 millones. El emisor necesita adjudicar 20.000 millones nominales entre las peticiones competitivas, siendo el nominal de los pagarés de empresa de 500.000 pesetas.

Nominal solicitado Precio solicitado

5000 (millones) 92.50

10.000 92.25

10.000 92.00

15.000 91.75

10.000 91.50

Se desea conocer: precio marginal y precio medio ponderado de la subasta; tipo marginal y tipo medio ponderado; resolución de la subasta; volumen de financiación efectivo obtenido por el emisor.

En una subasta de pagarés emitidos al descuento

¿El precio solicitado puede ser superior al 100%?

¿Si la subasta es de letras?

Si es de bonos? ¿Y de obligaciones?

En una subasta de pagarés de empresa a 6 meses emitidos por una entidad privada se han recibido las siguientes peticiones en forma creciente atendiendo al precio solicitado.

El PMP resultante de la subasta ha sido 97.25 adjudicándose peticiones por importe de 325.000 millones nominales (325 MILLARDOS).

Determine: X; tipo medio ponderado y tipo marginal; resolución de la subasta.

¿Qué rentabilidad en términos anuales obtendrán aquellos inversores que han solicitado los pagarés de empresa al precio X y suponiendo que haya sido una petición aceptada, decidan mantener esos títulos en cartera hasta su vencimiento?

Nominal solicitado Precio solicitado

100.000 96.50

100.000 96.80

125.000 97.00

75.000 97.25

125.000 X

En una subasta de letras del tesoro con vencimiento a un año se han recibido las siguientes peticiones. El tipo de intervención del BCE es del 3%. Sabiendo que el emisor desea obtener financiación por 200.000 millones nominales se desea conocer:

El PMP y el precio marginal; el tipo medio ponderado y el tipo marginal; resolución de la subasta; financiación obtenida por el tesoro.

Un inversor acude a la subasta solicitando letras por importe de 2 millones nominales (dato innecesario) a un precio de 97.50. ¿A qué precio deberá venderlas dentro de 3 meses si desea obtener una rentabilidad del 5% expresada en términos anuales?

Nominal solicitado Precio solicitado

50.000 96.50

100.000 96.75

50.000 97.00

50.000 97.25

180.000 97.50

Comente la siguiente frase: la Comisión Europea estableció una tasa de inflación del 2% como objetivo de política monetaria para 1999.

En una subasta del tesoro se presentaron las siguientes peticiones. Las peticiones no competitivas ascienden a 81 millones y el volumen adjudicado por el tesoro público a las peticiones competitivas fue de 505.700. Determinar:

Precio marginal y PMP; resolución de la subasta; tipo marginal y tipo medio ponderado.

Subasta de letras del tesoro a 6 meses. No hay peticiones no competitivas. El tesoro decide adjudicar 300 millardos (300.000 millones).

Determinar el precio marginal y el PMP; resolución de la subasta.

¿Cuánto deberá abonar una institución que solicitó letras a un precio de 97.75?

¿Qué rentabilidad tendrá que abonar si mantiene estas letras hasta el vencimiento?

TEMA 5: LAS ENTIDADES DE CRÉDITO

5.1 Concepto y clasificación

Las entidades de crédito pueden ser de tres tipos:

• Entidades del sistema bancario, que son los bancos, las cajas de ahorro y la CECA.

• ICO (instituto de crédito oficial)

• EFC (establecimientos financieros de crédito, antiguas ECAOL).

• La banca

Toda la banca en España es privada desde 1998, cuando se realizó la última privatización (Argentaria). Hasta 1998 existía un sector de la banca pública. La banca pública eran cinco entidades: el banco de crédito agrícola, el banco de crédito local, el banco hipotecario de España, el banco exterior de España y la Caja Postal.

El “Pasaporte Comunitario” permite la libre instalación y prestación de servicios de las entidades de crédito en el ámbito comunitario.

• EFC

Su actividad tiene que ser una o varias de las siguientes:

• Préstamos y créditos (al consumo, hipotecarios y financiación de transacciones comerciales)

• Factoring con o sin recurso

• Arrendamiento financiero

• Emisión y gestión de tarjetas de crédito

• Concesión de avales o garantías

También pueden dedicarse a otras actividades, pero deben estar relacionadas con las anteriores y sean necesarias para mejorarlas.

Las ECAOL sólo podían dedicarse a la actividad referida en su denominación. Los EFC pueden dedicarse a una o a cualquiera de las anteriores.

5.2 Actividades de las entidades de crédito

• Captación de depósitos y otros fondos reembolsables

• Concesión de préstamos y créditos, que incluyen el crédito al consumo, hipotecario y la financiación de transacciones comerciales

• Factoring

• Arrendamiento financiero

• Operaciones de pago que incluyen servicios de pago y transferencia

• Emisión y gestión de medios de pago, tales como tarjetas de crédito, cheques de viaje

• Concesión de avales y garantías u otros compromisos similares

• Intermediación en los mercados interbancarios

• Operaciones por cuenta propia o por su clientela que tengan por objeto valores negociables

• Instrumentos de los mercados monetarios o de cambio, instrumentos financieros a plazos, opciones y futuros financieros, permutas financieras

• Participación en las emisiones de valores y mediación en su colocación y aseguramiento de la suscripción de la emisión

• Asesoramiento y prestación de servicios a empresas en materias como estrategias empresariales, fusiones

• Gestión de patrimonios y asesoramiento a sus titulares

• Actuación por cuenta de los titulares como depositarios de valores representados en forma de títulos o como administradores de los representados mediante anotaciones en cuenta.

• Realización de informes comerciales

• Alquiler de cajas fuertes

5.3 Operaciones de las entidades de crédito

• Operaciones pasivas o de captación de recursos

Los recursos que captan las entidades de crédito pueden ser propios y ajenos.

• Recursos propios

Son las aportaciones directas de socios o accionistas, los beneficios no distribuidos (capital y reservas). A efectos del coeficiente de solvencia se incluyen también las cuotas participativas de las cajas de ahorro, las acciones sin voto, las participaciones preferentes, los fondos de la obra benéfico social y de educación y promoción de las cajas de ahorro y de las cooperativas de crédito respectivamente, financiación subordinada y la de duración indeterminada que se pueda utilizar para absorber pérdidas.

• Cuotas participativas: son valores negociables nominativos, de duración indefinida, emitidos por cajas de ahorro o por la CECA, por su nominal o con prima, sin derechos políticos aplicables a compensación de pérdidas y con remuneración supeditada a la existencia de excedentes de libre disposición.

• Acciones sin voto: carecen de derechos de voto, garantizan un dividendo mínimo, conservan los demás derechos de las acciones ordinarias. Ese dividendo mínimo no puede ser inferior al 5% del capital desembolsado y en todo caso, igual al de las acciones ordinarias. Si no hay suficiente beneficio distribuible la parte del dividendo mínimo no pagada debe satisfacerse dentro de los 3 ejercicios siguientes.

• Participaciones preferentes: son títulos de renta fija que computan como recursos propios del emisor. Sus emisiones se efectúan con carácter perpetuo, es decir, constituyen una forma de captación de recursos a muy largo plazo. Pueden incluir la posibilidad de amortización anticipada a voluntad del comprador a partir de un determinado momento. Su rendimiento puede ser fijo o variable.

Normas aplicables a los recursos propios:

• Las acciones de las que son sociedades anónimas tienen que ser nominativas. La finalidad de esta norma es que los propietarios no estén ocultos.

• Las participaciones significativas están sometidas a información previa del BE

• La autocartera está limitada al 10% y al 5% si cotizan en un mercado secundario oficial

• Existe una reserva legal obligatoria del 10% del beneficio neto, cuando este supere el 4% del capital desembolsado más las reservas, hasta alcanzar la mitad del capital suscrito

• Cumplimiento de otras reservas obligatorias

• Recursos ajenos

Son créditos del BE o del SEBC, operaciones interbancarias, acreedores en pesetas ordinarias, cuentas de residentes en pesetas o en divisas abiertas en oficinas que operan en el extranjero, cuentas en divisas abiertas en oficinas que operan en España, cuentas en pesetas o en divisas a nombre de no residentes en oficinas operantes en España, otros pasivos líquidos como REPOs, otros acreedores.

• Acreedores en pesetas ordinarias: incluye cuentas corrientes o depósitos a la vista, cuentas de ahorro ordinarias, depósitos o imposiciones a plazo fijo, certificados de depósito, cuentas de ahorro vinculado.

• Cuentas corrientes o depósitos a la vista: son un contrato bancario por el que el titular ingresa fondos en la entidad y puede incrementar, disminuir o retirar totalmente el saldo cuando lo desee. Todo esto se puede hacer mediante movimientos de efectivo por caja o mediante cargos y abonos de otro tipo. La entidad bancaria tiene derecho a usar el saldo libremente y queda obligada a atender en el momento las peticiones del cliente. Desde el 81 están autorizados los descubiertos (números rojos) sin limitación de cantidad o de tiempo. Servicios típicos de este pasivo son el servicio de caja o el uso de talonarios.

• Cuentas de ahorro ordinarias: son similares a las anteriores pero instrumentadas en libreta. En la práctica se hacen las mismas operaciones que con las anteriores. La diferencia es que no se pueden movilizar mediante cheques, por lo que son depósitos más estables. Las anotaciones se llevan tanto en la libreta como en los libros del banco. Poner la libreta al día es que el titular está obligado a llevar la libreta al banco para actualizarla periódicamente. Los descubiertos están rigurosamente prohibidos.

• Sistema de cuentas combinadas: vincula una cuenta corriente y una cuenta de ahorro del mismo titular. Se palia la prohibición de librar cheques porque la entidad traspasa de la libreta de ahorro a la cuenta corriente los saldos necesarios a medida que se presentan cheques contra la última.

• Depósitos o imposiciones a plazo fijo: es un contrato por el que el cliente se compromete a mantener hasta su vencimiento en la entidad el importe del depósito. Llegado el vencimiento se puede acumular los intereses, incrementar, disminuir o retirar su importe. Si el cliente decide hacerlo líquido antes del vencimiento, la entidad le puede anticipar la devolución o conceder un crédito garantizado por el importe de la imposición.

• Certificados de depósito: es una forma de documentar ciertos depósitos a plazo fijo.

• Cuentas de ahorro vinculado: son fórmulas para fomentar el ahorro que ofrecen junto a los intereses otros incentivos como por ejemplo la concesión automática de un crédito en ciertas condiciones ventajosas y para ciertos fines. Ejemplo una cuenta ahorro vivienda, que tiene una ventaja fiscal, en el IRPF se puede desgravar hasta el 15% de las aportaciones hechas con un límite de 1.500.000 de la aportación, siempre que el saldo se invierta en la primera adquisición o rehabilitación de la vivienda habitual y todo ello en un plazo de 4 años.

• Cuentas abiertas por residentes en pesetas o en divisas en oficinas que operan en el extranjero: tanto estas como en las abiertas en oficinas en España en pesetas o en divisas a nombre de no residentes, están liberalizadas, con ciertas obligaciones de información al BE.

• Cuentas de residentes en divisas en oficinas operantes en España: su apertura y mantenimiento es libre y sin sujeción a aportar información al BE.

• Otros pasivos líquidos: son formas de captación de recursos por entidades de crédito distintas a los depósitos tradicionales en pesetas o en divisas.

• Letras emitidas para la propia financiación: son libradas por la entidad y aceptadas por un cliente.

• Cesiones de activos: la entidad cede a un cliente parte de un activo, por ejemplo un crédito de su propiedad o concedido por ella, para recuperar de un tercero una proporción del mismo a cambio de un rendimiento. Se distinguen las participaciones y las transferencias. Las participaciones son cesiones sobre créditos u otros activos en las que éstos o las cuotas sobre ellos no se ceden íntegramente con todos sus riesgos y derechos. Las transferencias son cesiones de activos en las que éstos o las cuotas sobre ellos se transmiten íntegramente con todos sus riesgos y derechos. Mediante las transferencias la entidad desinmoviliza el activo y la financiación que obtiene es nueva financiación. Con la participación se obtiene financiación, pero de carácter temporal. En la transferencia el activo se da de baja en el balance en su totalidad y deja de ser un activo de riesgo al descargar la entidad de las exigencias derivadas de las obligaciones de los recursos propios. En el caso de las participaciones el activo permanece en el Balance debiendo cubrirse con recursos propios, contabilizando la parte cedida como participación en el pasivo y computa en el coeficiente de caja. Una operación similar a las participaciones serían las cesiones temporales de activos en las que la entidad se compromete en el momento de la cesión a la recompra posterior de ese activo.

Los tipos de interés de las operaciones pasivas están totalmente liberalizados desde 1987.

• Operaciones activas

Son las inversiones en las que se materializan los fondos que previamente ha captado la entidad de crédito.

• Concesión de préstamos y créditos

Un préstamo se define como un contrato bancario mediante el cual una entidad de crédito, prestamista, entrega a una persona, ya sea natural o jurídica, una determinada cantidad de dinero asumiendo el beneficiario, prestatario, el compromiso de devolver dicho importe de acuerdo con un calendario previsto de amortizaciones así como los intereses correspondientes de acuerdo con ese contrato bancario.

Un crédito es un contrato bancario por el cual una entidad de crédito se compromete a poner a disposición de un cliente fondos hasta un determinado límite establecido y durante un período de tiempo previsto contractualmente. El cliente o beneficiario recibe el nombre de acreditado.

Diferencias entre el préstamo y el crédito:

• En un contrato de préstamo tiene lugar una entrega de dinero, mientras que en un contrato de crédito existe un compromiso de disponibilidad de fondos.

• El contrato de préstamo es un contrato real porque se perfecciona con la entrega de dinero por parte de la entidad de crédito al cliente. El contrato de crédito tiene carácter consensual, simplemente se perfecciona por el mero consentimiento de las partes.

• El contrato de préstamo tiene un carácter unilateral, una vez que el contrato se ha perfeccionado, surgen obligaciones sólo para una de las partes (para el prestatario, que debe abonar periódicamente unos intereses y amortizar el principal). El contrato de crédito tiene carácter bilateral, una vez que se ha perfeccionado el contrato surgen obligaciones tanto para le entidad de crédito, que debe poner a disposición del cliente fondos hasta un límite y en un tiempo determinado, como para el acreditado, que debe pagar los intereses y las comisiones correspondientes y cuando el contrato finalice, la restitución de la cantidad dispuesta.

• En los contratos de préstamo existe un sistema rígido de amortizaciones. En los contratos de crédito existe un alto grado de flexibilidad a la hora de amortizar las cantidades adeudadas.

• En el crédito se aplica al cliente un determinado tipo de interés sobre la cantidad que efectivamente ha dispuesto. Por el saldo no dispuesto se le aplica una comisión de disponibilidad.

• En el préstamo, a su vencimiento, debe ser amortizado o sino instrumentarse otro préstamo. En el caso del crédito, es posible la renovación sucesiva.

Tipos de préstamos y créditos:

Atendiendo a su destino:

• Consuntivos: las cantidades pactadas se destinan íntegramente al consumo

• Productivos: aquellos destinados a la inversión

Atendiendo a su plazo

Atendiendo a su garantía:

• Personales: el deudor responde con todos sus bienes, presentes y futuros.

• Con garantía real o hipotecaria: se vincula un determinado activo al cumplimiento de los compromisos financieros contraídos. En ocasiones también hay préstamos con garantía pignoraticia, la garantía son valores mobiliarios.

Atendiendo a la forma de fijación de los tipos de interés de la operación

• A tipo de interés fijo

• A tipo de interés variable: el tipo de interés se revisa de forma periódica de acuerdo con un índice monetario. Los préstamos a tipo de interés variable fueron introducidos por la banca extranjera que operaba en España a finales de los 70. T.i = MIBOR, euribor + margen (spread).

Atendiendo al número de prestamistas:

• Con prestamista único

• Con un sindicato bancario: las empresas necesitan un volumen muy elevado de fondos y no es posible que una única entidad de crédito aporte fondos. Cada uno de los bancos o cajas del sindicato aporta sólo una parte del préstamo sindicado. La financiación concedida es a MP y LP y el tipo de interés es variable.

• Descubiertos en cuenta corriente

El banco recibe una orden de pago superior al saldo de la cuenta (números rojos). Caben dos posibilidades, que el banco decida rechazar el pago o que el banco atienda el pago, con lo que está concediendo financiación al cliente por la diferencia. Son operaciones de préstamo penalizadas. También se llama “sobredisposición”.

• Excedidos en cuenta de crédito

El banco concede financiación adicional en un contrato de crédito. Está penalizado.

• Descuento de efectos o descuento comercial

El banco anticipa fondos a las empresas que venden a crédito, que se documenta en efectos comerciales. Es una operación con recurso, el banco anticipa fondos al cliente, si al vencimiento el cliente no lo abona, el banco puede recurrir contra quien le ha cedido el efecto, que es la propia empresa. Esto se denomina “cláusula salvo buen fin”. Puede ser de dos tipos:

• Simple o circunstancial: puede tratarse de una operación aislada de descuento de efectos.

• Línea de clasificación comercial: se establece un contrato por el cual el banco se compromete a descontar efectos de la empresa hasta un límite.

• Anticipos sobre documentos

Se realiza la misma operación que el descuento de efectos, pero esta financiación no se realiza sobre efectos comerciales sino sobre otro tipo de documentos. Ejemplo: anticipo de subvenciones, en las grandes construcciones.

• Operaciones de leasing y de factoring

Pueden ser realizadas por las entidades del sistema bancario (bancos, cajas de ahorro y cooperativas de crédito) y también por los EFCs, que son una serie de instituciones financieras que se han especializado en determinadas operaciones.

Una operación de leasing en un sistema de financiación de bienes, muebles o inmuebles, que adopta la forma de un contrato de arrendamiento.

Una operación de factoring es un contrato que incluye una serie de servicios como analizar la solvencia de los clientes de la empresa, determinar el límite máximo de financiación a los clientes, gestión de los derechos de cobro, operación de financiación (el intermediario puede anticipar los fondos que son objeto de compra-venta). El factoring puede ser con y sin recurso. El factoring sin recurso incluye un servicio adicional, la cobertura del riesgo de insolvencia o impago de los clientes.

• Cartera de valores de los bancos

Los bancos adquieren por cuenta propia distintos valores mobiliarios negociados en los mercados financieros. Dentro de estas carteras podemos distinguir:

• Cartera de deuda pública, en la que los bancos son activos compradores de deuda pública.

• Cartera de renta variable o cartera industrial, en la que los bancos adquieren acciones de múltiples empresas.

• Operaciones de servicios

Son una serie de servicios adicionales que ofrecen los bancos y que complementan su objeto social.

• Domiciliación de riesgos y gastos

• Realización de transferencias bancarias

• Movilización de efectivo mediante cheques

• Oferta de seguros a través de las redes bancarias

• Asesoramiento fiscal, financiero y bursátil

• Servicios relacionados con la compra venta de valores mobiliarios por parte de terceros: compra venta, administración (tramitación de determinados valores que ya tiene el cliente), custodia y depósito de valores mobiliarios

• Alquiler de cajas de seguridad

• Disposición de efectivo en cajeros automáticos

• Uso de tarjetas de crédito

• Gestión de patrimonios, se gestiona un patrimonio de acuerdo con unos parámetros establecidos tanto por el cliente como por la entidad de crédito

5.4 Regulación bancaria (aplicable a las entidades del sistema bancario)

El sector bancario es un sector regulado. Existe esta regulación por la especial importancia del sistema bancario en el conjunto de la economía.

! Coeficiente de caja

Las entidades de crédito están obligadas a mantener un nivel mínimo de liquidez, que en la actualidad es del 2%. Por cada 100 pesetas que el banco capta mediante la emisión de distintos pasivos exigibles tiene que mantener abiertas 2 pesetas en forma de depósitos para mantener un nivel mínimo de liquidez. Tiene dos funciones:

• Es un mecanismo que pretende evitar la aparición de posibles situaciones de falta de liquidez en los bancos. Garantiza que en las entidades de crédito no surjan dificultades temporales para atender sus compromisos financieros.

• Ser un instrumento de política monetaria de acción discontinua. A medio plazo, cambios en el coeficiente afectan a los tipos de interés.

! Coeficiente de solvencia o garantía

El objetivo es garantizar la existencia de un nivel mínimo de solvencia en las entidades de crédito. Se trata de evitar deficiencias patrimoniales. En la regulación actual la exigencia de un mínimo de solvencia se establece a través de un nivel mínimo de recursos propios, en función de las inversiones que hace el banco.

Se dividen los activos bancarios en cuatro categorías atendiendo a su riesgo y a cada categoría se le asigna un determinado coeficiente. A los activos de riesgo nulo se les asigna una ponderación  de cero.

X1 ! 1 = 0

X2 ! 2 = 0.2

X3 ! 3 = 0.5

X4 ! 4 = 1

Recursos propios

Coeficiente de garantía =

X1 1 +X2 2 +X3 3 +X4 4

En la actualidad se establece que el coeficiente tiene que ser mayor o igual que el 8%. Las entidades de crédito deben mantener un nivel mínimo de solvencia del 8% de sus activos ponderados por el riesgo.

EJERCICIO

Una entidad de crédito presenta la siguiente estructura económica: deuda frente a la administración central 15.000 millones; deuda frente a las CCAA 3.000; préstamos frente al sector privado 2.000. Sabiendo que el coeficiente de ponderación de cada tipo de activo es 0, 0.5, y 1, respectivamente, determine el volumen mínimo de recursos propios exigible de acuerdo con la legislación vigente.

Analice el cumplimiento de dicho coeficiente de solvencia si la entidad de crédito presenta el siguiente pasivo: acciones 250, reservas 100, pagarés bancarios 4650, depósitos bancarios 15000.

! Existencia de límites a la concentración de riesgos

Por razones de prudencia bancaria no sólo se exige un nivel mínimo de recursos propios sino que también se pretende evitar que el volumen de fondos que un banco presta a una única persona sea elevado, se intenta evitar la excesiva concentración.

A efectos del cálculo de la normativa sobre concentración de riesgos se define “Gran riesgo”, que es cuando un banco, caja o cooperativa de crédito tiene comprometidos con un mismo grupo o empresa un volumen de fondos superior o igual al 10% de sus recursos propios.

Existen 2 límites en cuanto a los grandes riesgos:

• Límite individual por cada gran riesgo: no puede superar nunca al 25% de los recursos propios del banco. Ese límite se sitúa en el 20% cuando el banco ejerce un cierto control sobre el grupo económico.

• Límite conjunto: la suma de los grandes riesgos del banco no puede superar el 800% de los recursos propios del banco.

5.5 Instituciones bancarias

• AEB (asociación española de la banca)

Es la patronal del sector, es el organismo que representa y defiende los intereses de los bancos. En las cooperativas de crédito es la UNACC y en las cajas de ahorro la CECA, que además realiza operaciones financieras.

• Fondo de garantí de depósitos (FGD)

En España existen tres, uno para la banca, otro para las cajas y otro para las cooperativas de crédito.

Sus funciones son:

• Ofrecer una cobertura a los depósitos bancarios en caso de quiebra de una entidad de crédito. En España inicialmente el FGD sólo tenía esta función. Hoy el FGD establece una cobertura máxima de 20.000 euros por depositante con independencia del número de depósitos. El FGD se creó en 1977 y posteriormente se reformó para que desarrollara la segunda función.

• Desarrollar un papel activo en el saneamiento de las entidades de crédito en crisis. El FGD puede conceder financiación a esa entidad de crédito en crisis, puede otorgarle garantías, puede asumir sus pérdidas y puede comprar activos dañados o deteriorados de ese banco. Por esta razón se le denomina “hospital de bancos, cajas y cooperativas”.

En la actualidad se aplica el “Principio de adhesión obligatoria”, cualquier banco está obligado a la adhesión al FGD.

El FGD se financia de dos maneras:

• Financiación regular: se nutre de las aportaciones anuales de los bancos, cuya cuantía es el 10/00 de los depósitos garantizados. En la actualidad las cajas de ahorro no realizan aportaciones al FGD por su buena situación económica.

• Financiación extraordinaria o excepcional por parte del BE: si el propio fondo no tiene recursos suficientes para cubrir esas crisis. La cuantía debe ser establecida por ley.

Respecto a la función de saneamiento, el BE detecta que un cierto banco tiene un déficit de recursos propios. Ante esta situación el BE recomienda a los accionistas del banco que realicen una ampliación de capital, que aporten financiación, cabiendo dos posibilidades:

• Que los accionistas acepten la medida, por lo que el banco se sanea y vuelve a la normalidad.

• Que los accionistas no estén dispuestos a seguir aportando fondos. El BE insta al banco a que en una Junta General de accionistas extraordinaria apruebe una “Operación Acordeón”, que consiste en dos operaciones simultáneas, se reduce el capital social del banco para sanear todas las pérdidas que tenga y posteriormente se vuelve a ampliar capital. La ampliación es suscrita íntegramente por el FGD. De nuevo caben dos posibilidades:

• Que en la Junta los accionistas rechacen la operación Acordeón, por lo que el banco entra en un proceso de quiebra. Se liquidaría y el FGD paga a los depositantes hasta el límite de 20.000 euros como máximo.

• Que se apruebe la operación acordeón, se reduce y luego se amplia capital. La ampliación la hace el FGD, el cual tiene el control del banco, al que sanea concediendo financiación, otorgándole garantías, está asumiendo las pérdidas del banco. Una vez que el fondo ha saneado el banco se devuelve al ámbito privado a través de una subasta o de un concurso público.

5.6 Las cajas de ahorro

Según definición recogida en el Estatuto de cajas de ahorro de 1993 son “Instituciones de patronato oficial o privado, exentas de lucro mercantil, no dependientes de ninguna otra empresa, regidas por juntas o consejos de administración, gratuitas y dedicadas a la gestión de depósitos de ahorro con el propósito de invertir los resultados si los tuvieran, después de descontados los gastos generales, en constituir reservas, sanear el activo, estimular a los depositantes y realizar obras benéfico sociales”.

Resulta difícil analizar la naturaleza jurídica de las cajas de ahorro. Por sentencia del Tribunal Constitucional de 1988 las cajas de ahorro son instituciones de naturaleza atípica, se les considera como fundaciones de carácter especial por dos motivos:

. La mayoría de los fondos gestionados por la caja no proceden de las entidades fundadoras.

. La realización de obras de carácter benéfico social tiene un carácter complementario respecto a su principal actividad que es la de cualquier otra entidad de crédito.

En el caso español las cajas de ahorro surgen en la primera mitad del siglo XIX. Nacen vinculadas a otra institución, los “Montes de Piedad”, que tienen su origen en la Edad Media en Italia y que son instituciones financieras dedicadas a conceder préstamos con garantía pignoraticia a unos tipos de interés reducidos. Existen cajas creadas por organismos públicos, por fundadores privados, por la iglesia católica.

La estructura jurídica de las cajas de ahorro es muy singular, no disponen de capital social ni emiten ningún tipo de activo financiero que confiera derechos de propiedad a quien los adquiere. En su defecto, disponen de un fondo dotacional, constituido por las aportaciones que ha realizado la entidad fundadora de esa caja de ahorro.

• Captación de recursos propios

• El banco es una sociedad anónima y por tanto ya dispone de una vía propia para captar recursos propios, que es la emisión de acciones (siempre que no estén totalmente liberadas). En caso de las cajas no es posible porque no disponen de capital social ni emiten ningún tipo de activo financiero que confiera derechos de propiedad a quien los adquiera.

• Hay una vía común para captar recursos propios, retener una parte del beneficio generado y reinvertirlo (autofinanciación).

• Para evitar la desventaja de las cajas de ahorro en la acumulación de recursos propios la legislación bancaria en 1990 reguló un nuevo activo financiero que solamente puede emitir las cajas y que es considerado a todos los efectos, recursos propios de la caja. Estos activos se denominan cuotas participativas y se crean como títulos nominativos que confieren derechos económicos pero no políticos. El adquirente de las cuotas participativas, llamado cuotapartícipe, es retribuido o remunerado con los beneficios de libre disposición generados por la caja de ahorros. A diferencia de las acciones las cuotas participativas no incluyen derechos políticos. En la práctica este activo financiero nunca ha sido utilizado por las cajas de ahorro. Sólo se produjo una emisión de cuotas asociativas, emitidas por la CECA y suscritas por la totalidad de las cajas de ahorro asociadas.

• En la práctica existe otra forma adicional de captación de recursos propios común en cajas y bancos, que es la posibilidad de emitir participaciones preferentes, que se consideran recursos propios y que son un título especial de deuda subordinada. Desde el punto de vista de la subordinación a efectos legales están por detrás de las acciones.

• Órganos de gobierno de las cajas de ahorro

Existen tres órganos de gobierno, que son:

• El Consejo de Administración (quien toma las decisiones)

• La Asamblea General (equivalente a la Junta de accionistas de un banco)

• La Comisión de Control (supervisa las decisiones del Consejo de Administración).

Lo más singular es la composición de sus órganos de gobierno. Se establece por la ley LORCA la gestión de las cajas. En los tres órganos de gobierno de las cajas están representados cuatro colectivos:

• Las entidades fundadoras

• Los trabajadores

• Los impositores o depositantes: cualquier persona por tener un depósito suscrito en las cajas tiene, de forma directa o indirecta, derecho a formar parte de los órganos de gobierno. Se eligen mediante sorteo

• Los representantes políticos de ayuntamientos y CCAA del ámbito de actuación de las cajas.

Esta peculiar estructura de gobierno plantea inconvenientes:

• Genera inestabilidades e incertidumbres en la gestión de las cajas.

• Resulta difícil conciliar los intereses de las cuatro partes, ello puede conducir a que en ciertos casos se adopten decisiones que no respondan a criterios puramente financieros o de prudencia bancaria.

Las cajas de ahorro presentan un carácter social puesto que en el estatuto de las cajas se establece que una serie de sus resultados se destinen a la actividad de obras benéfico sociales. Hay que tener en cuenta que a pesar de su carácter social, esa actividad es complementaria respecto a su actividad principal, que es la misma que la de cualquier otra entidad de crédito.

Las cajas realizan las mismas operaciones que los bancos con tres matizaciones:

• Respecto a las operaciones activas: el banco puede emitir acciones, la caja no tiene capital social por lo que no puede emitir acciones.

• Las cajas pueden emitir cuotas participativas y los bancos no.

• Las cajas realizan obras benéfico sociales y los bancos no.

Un banco puede emitir obligaciones convertibles, con warrants, bonos de tesorería y una caja no.

Las cajas gozan de una alta importancia relativa en sus ámbitos tradicionales de influencia. Es debido en parte a que hasta mediados de los 80 existía una segmentación geográfica de las cajas de ahorro y actualmente operan libremente.

Cuando solicito un préstamo, la elección entre un banco y una caja depende de las condiciones económicas y ventajas asociadas, puesto que la caja está sometida a coeficiente de solvencia, de caja, es decir, lo mismo que para la banca.

5.7 Las cooperativas de crédito

Según definición recogida en la Ley de Cooperativas de Crédito de 1989 son “Sociedades constituidas con arreglo a la ley, cuyo objeto social es servir a las necesidades financieras de sus socios y de terceros mediante el ejercicio propio de las actividades de las entidades de crédito, siendo el número de socios ilimitado y alcanzando la responsabilidad de los mismos por las deudas sociales solamente a sus aportaciones. Presentan una doble naturaleza:

• Su estructura organizativa es la de cualquier cooperativa, por tanto, se le aplica la legislación propia de las cooperativas.

• Entidad de crédito: se le aplica la legislación bancaria, por lo que debe cumplir el coeficiente de caja, solvencia.

Realizan todas las operaciones que realiza la banca con la única restricción de que debe existir una atención preferente a las necesidades de sus socios. Esto implica una restricción de carácter cuantitativo que es que la suma de las operaciones activas que realiza la cooperativa con terceros no debe superar el 50% de los recursos totales de la misma. En este sentido se están limitando las operaciones activas pero no las pasivas. Se asume mayor riesgo en las cooperativas de crédito que en los bancos o cajas debido fundamentalmente a esta restricción.

Se clasifican en dos grandes grupos:

• De carácter industrial o urbano: son aquellas en las que los socios son asociaciones gremiales o profesionales.

• De carácter agrícola: están constituidas por socios agrícolas. Es una cooperativa de segunda generación. Su principal actividad es la de contribuir a la financiación de los sectores vinculados con el campo. Se denominan cajas rurales, aunque no estamos hablando de cajas de ahorro sino de cooperativas de crédito.

EJERCICIO

Clasifique las siguientes operaciones en activas, pasivas y de servicios

• Un cliente suscribe (adquiere títulos en momento de la emisión) obligaciones emitidas por una entidad financiera: PASIVA

• Cliente compra en bolsa obligaciones emitidas por una entidad financiera: SERVICIOS

• Un cliente compra a una entidad financiera una letra del tesoro con el compromiso de vendérsela dentro de un mes a un precio superior: REPO: PASIVA

• La entidad de crédito adquiere una participación significativa en una compañía eléctrica: ACTIVA, es por cuenta propia

• Por cuenta de un cliente la operación anterior: SERVICIOS

• Una entidad de crédito acepta una orden de pago contra la cuenta de un cliente por importe superior a su saldo: ACTIVA

• Un cliente domicilia una serie de pagos periódicos contra una cuenta abierta en la entidad: SERVICIOS

• Emisión de cuotas participativas: PASIVA, es una emisión de títulos, una operación de financiación

• Compra de obligaciones por cuenta propia: ACTIVA. compra de un valor mobiliario, inversión

• Un cliente compra acciones de la entidad financiera en bolsa: SERVICIOS

• Suscribe acciones de la entidad financiera (sin poner bolsa): PASIVA

• La entidad financiera asesora a un cliente respecto a un activo financiero de reciente introducción en España: SERVICIOS

• Un cliente vende los derechos de suscripción que le corresponden en una ampliación de capital realizada por una sociedad que cotiza en bolsa: SERVICIOS, compra venta de valores por un tercero.

• Un cliente suscribe a través de una entidad de crédito participaciones en un fondo de inversión: SERVICIOS, no son un pasivo para el banco.

• Si el cliente anterior vende las participaciones en un fondo de inversión: SERVICIOS.

TEMA 6: INSTITUCIONES FINANCIERAS Y OTROS INTERMEDIARIOS

6.1 Establecimientos financieros de crédito (EFCs)

Son entidades de crédito altamente especializadas, es decir, se han especializado en determinadas operaciones financieras cuyo objeto social es más reducido que el de las entidades de depósito.

Las actividades centrales de los EFCs son:

• Operaciones de préstamo o crédito. En la práctica se han especializado en préstamos al consumo, crédito hipotecario y financiación de transacciones comerciales.

• Operaciones de factoring. Esta operación la pueden realizar las entidades de depósito.

• Operaciones de leasing o arrendamiento financiero.

• Emisión y gestión de tarjetas de crédito.

• Concesión de avales y garantías

No pueden captar fondos mediante la emisión de depósitos y por este motivo estamos hablando de una entidad de crédito y no de una entidad de depósito y ello implica que los EFCs no están obligados a adherirse a un fondo de garantía de depósitos.

6.2 El factoring

Un contrato de factoring es un contrato que está relacionado con las actividades comerciales. Es una operación de cesión de derechos de crédito. Se trata de un acuerdo entre una empresa y una entidad de crédito especializada en el que se incluyen una serie de servicios como:

• Analizar la solvencia de sus clientes y por tanto, la fijación de los límites de crédito

• Gestión y administración de los derechos de crédito

• Recuperación de los créditos fallidos

• Función de financiación: la empresa vende a crédito un producto, el cliente firma y se compromete a pagarlo. Una alternativa es que si necesita financiación, acude a ese establecimiento y le cubre la necesidad. La diferencia con el descuento es que éste se instrumenta sobra facturas comerciales. En el caso de anticipación de fondos cabe la posibilidad de que sea:

• Factoring con recurso: es igual que el descuento bancario, si al vencimiento el cliente no paga, la entidad de factoring puede recurrir contra quien le ha cedido el derecho.

• Factoring sin recurso: si el cliente no paga, la factura recaerá sobre el factor, es decir, la empresa cede los derechos de cobro a la sociedad y ésta asume el riesgo de impago. Este servicio adicional es la cobertura del riesgo de crédito.

6.3 El leasing o arrendamiento financiero

Es un sistema de financiación que adopta la forma de arrendamiento financiero, por el cual el arrendatario obtiene la cesión de uso de un bien a medio o largo plazo a cambio del pago de unas cuotas periódicas al arrendador. Al final del contrato caben tres posibilidades: resolución del contrato (no renovarlo), renovar el contrato teniendo en cuenta el valor de mercado el bien o que en dicho contrato se incluya una cláusula por la cual el arrendatario pueda ejercer una opción de compra sobre dicho bien

• Tipos de leasing

• Leasing financiero: el arrendador es una entidad de crédito, el contrato es no revocable unilateralmente por el arrendatario (si quiere cancelarlo debe llegar a un acuerdo), el riesgo tecnológico es asumido por el arrendatario ya que no puede revocar el contrato.

• Leasing operativo: el arrendador es el fabricante o distribuidor del bien, es un contrato revocable unilateralmente por el arrendatario, el riesgo tecnológico es asumido por el arrendador.

• Leasing mobiliario o inmobiliario atendiendo al bien alquilado.

• Leasing sindicado: los bienes objeto del contrato tienen un precio muy elevado. Intervienen como arrendadores un grupo de entidades financieras. Se llega a un acuerdo pagando una cuota cada parte y luego ceden el bien. El primero fue a al compañía RENFE.

• Leasing de carácter internacional: el arrendador y el arrendatario residen en distintos países.

• Leasing de ahorros energéticos compartidos (LAEC): el objeto de contrato suele ser una instalación energética, los pagos periódicos proceden de los ahorros energéticos.

• Leasing cosmético: consiste en maquillar su pasivo.

6.4 Intermediarios financ. que realizan funciones complementarias

• Agencias de Rating o calificación crediticia: entidades cuyo objetivo consiste en estimar el riesgo en las emisiones de renta fija. Clasifican distintas inversiones en función del riesgo. Las emisiones de mayor solvencia se clasifican con la AAA. La BBB es la frontera. Por debajo de la B se habla de grado especulativo. Si está en D implicaría situación de impago. La valoración de estas emisiones está en manos de Standard & Poros, Moody's y IBCA.

• Sociedades y fondos de capital riesgo: surgen por una limitación del sistema bancario. Se trataría de la financiación de proyectos de alta tecnología. Las empresas disponen de proyectos valiosos pero que por sus características son difícilmente financiables recurriendo al sistema bancario. Son proyectos en los que hay una alta incertidumbre sobre la rentabilidad de los mismos y no suelen ofrecer garantías reales que respalden el préstamo. Para resolver el problema se crean los fondos y sociedades de capital riesgo. Una sociedad es una S.A mientras que un fondo no tiene personalidad jurídica, es decir, el fondo actúa a través de una gestora. Las sociedades y fondos de capital riesgo se especializan en aportaciones de financiación permanente, es decir, adquieren acciones de la empresa o títulos de deuda a medio o largo plazo. Cuando el proyecto logra sus objetivos las acciones se revalorizan, la sociedad las vende y obtiene una plusvalía.

• Compañías de seguros: tienen como objetivo la cobertura de riesgos, la compañía se especializa en la cobertura de una determinada contingencia a cambio de una prima. Es una institución muy activa en los mercados financieros porque para hacer frente al riesgo que cubre, invierte las primas aportadas por los asegurados en los mercados financieros.

• Instituciones de inversión colectiva (IICs): intermediario a través del cual un grupo amplio de inversores canaliza sus ahorros hacia los mercados financieros. Ejemplo: fondo de inversión. Respecto a como se financia un fondo de inversión, lo hace mediante las aportaciones realizadas por un conjunto amplio de inversores, generalmente particulares. El fondo emite participaciones para financiarse, las cuales son adquiridas por los inversores particulares. A su vez, con los recursos financieros captados el fondo de inversión los invierte en los mercados financieros. El fondo de inversión no tiene personalidad jurídica propia, es una masa de aportaciones individuales, quien decide la política de inversiones del fondo es otra institución financiera denominada Sociedad Gestora de Instituciones de Inversión Colectiva (SGIIC). El fondo es un intermediario financiero especializado en la adquisición y tenencia de activos financieros. De acuerdo con la política de inversión que adopte el fondo se habla de distintos tipos de fondos de inversión:

• Fondos monetarios: son aquellos que invierten en títulos monetarios (con vencimiento a corto plazo, alta liquidez, reducido riesgo). No ofrecen altas rentabilidades. Suelen ser fondos para mantener un cierto nivel de liquidez. También se llaman “fondos de dinero”, “FIAMM”.

• Fondtesoro: son un tipo especial de fondos de inversión que invierte en deuda pública española. Hay dos tipos:

• Fondtesoro FIAMM, que invierte básicamente en letras del tesoro y REPOs sobre deuda pública

• Fondtesoro FIM (fondos de inversión mobiliaria), predomina la deuda pública a medio y largo plazo, es decir, bonos y obligaciones del estado. Dentro de los fondtesoro FIM:

• FIM puros de renta fija, invierte solamente en renta fija privada a m/p y l/p

• FIM puros de renta variable, invierte solamente en renta variable. Dentro de ellos están los fondos sectoriales, que invierten por sectores

• FIM mixtos, invierten una parte en fijo y otra en variable

• Fondos especializados en obligaciones convertibles en acciones del emisor

• Fondos especializados en bonos de alta rentabilidad: títulos de deuda que tienen una calificación crediticia baja.

• Fondos éticos: a la hora de invertir se siguen determinados criterios éticos

• Fondos de pensiones: su objetivo es permitir a los partícipes del fondo obtener una renta o complemento a su pensión de jubilación. No tienen personalidad jurídica. Gozan de ventajas fiscales. Son el activo más ilíquido del mercado español.

45

T.i de la facilidad marginal de crédito 5.75%

T.i de referencia, T.i marginal de la subasta semanal de REPOs 4.75%

T.i de la facilidad de depósito 3.75%

A*C + N*E = (A+N)*C'